数控机床领军企业，海天精工：稳中有进，四大优势助力再上一层楼

（报告出品方/分析师：东方证券 杨震）

1. 数控机床领军企业，经营质量持续提升

1.1 中高端数控机床领军企业，产品系列丰富
成立二十余载，已成为中高端数控机床领军企业。#海天精工#
海天精工成立于 2002 年，成立以来专注于中高端数控机床的研发、生产和销售，为产业链下游高端装备制造业客户输送工作母机，是我国机床制造业掌握成熟、高端产品技术的领先企业之一。

公司 2007 年实现数控机床批量化生产，2012 年完成股份制改革，2016 年 11 月在上海证券交易所成功挂牌上市。
根据招股说明书，公司销售收入规模于2013年起即进入金属切削机床行业前十名，在数控机床领域长期保持行业领先。
中高端数控机床具有技术密集、资金密集、人才密集的特点，公司坚持独立自主的品牌路线，以 “铸造精品机床，振兴民族工业”为己任。
由于中高端数控机床国产化率较低，公司竞争对手主要是来自于中国台湾、韩国、日本的成熟机床厂商。

背靠海天集团，股权结构集中。
海天精工隶属于海天集团，实际控制人为张静章、张剑鸣、张静来、钱耀恩等四人，其中董事长张静章与执行总裁兼董事张剑鸣为父子关系。
截至 2022 年 12 月 31 日，公司实际控制人合计直接和间接持有公司 52.95%的股份。
此外，张剑鸣之子张斌于 2018 年成为公司董事参与公司管理，由此组成的完整接班梯队和集中的股权结构将助力公司长期战略的执行和推进。

从大型龙门加工中心起家，产品向多元化方向发展。
海天精工长期深耕机床行业，匠心制造精益求精。
公司从大型龙门加工中心起家，依靠性价比和优质服务在龙门加工中心领域取得突破后，不断根据市场需求完善产品结构、丰富产品系列，现已形成龙门加工中心、立式加工中心、卧式加工中心、数控车床、数控落地镗铣加工中心等产品系列。
公司下游客户广泛分布于航空航天、汽车、新能源、轨交、船舶、模具、工程机械、通用设备等制造业的多个领域，公司也因此积累了良好的服务品牌和口碑。
在中高端机床关键功能部件方面，公司自主研发并批量生产了动力刀塔、力矩电机驱动转台、非标伺服刀库、机械双摆铣头、自动铣头、电主轴等多种机床核心零部件，逐步完善产业链配套。

1.2 韧性成长性兼具，盈利能力改善
充分受益行业上行，业绩规模创新高。2011-2019 年，国内机床工具行业由于下游市场需求不振处于下行周期，在此期间，公司营业总收入稳定维持在 10 亿元左右，在行业下行周期依然有稳健的表现。
2019 年以后，受益于机床行业景气上行以及募投产能逐步释放，公司业绩开始快速释放。
2011-2022 年，公司营业总收入从 10.79 亿元增长至 31.77 亿元，CAGR 为 10.31%；归母净利润 从 0.42 亿元增长至 5.21 亿元，CAGR 达 25.81%。
归母净利润增速显著高于营收增速，我们认为主要原因是公司订单增加带来的产能利用率的提升和规模效应的显现。2022 年在多重不确定因素的影响下，公司业绩依然取得了可观的增速，显示了公司作为行业领军者的韧性和成长性。

盈利能力快速修复，费用控制能力逐渐优化。
2019-2022 年，公司毛利率从 22.13%提升至 27.31%，净利率从 6.59%提升至 16.39%；相应地，公司期间费用率从 14.98%下降至 8.80%，成本控制能力逐渐加强。
公司销售费用率和管理费用率自2019年以来呈下降趋势，我们认为一方面得益于公司营收规模增长摊薄费用，另一方面公司通过长期发展形成了愈加成熟的管理和销售体系。2022 年公司管理费用率小幅提升主要为公司当年管理人员薪酬增加、残保金计提增加所致。
公司2013-2022年研发费用率均维持在3.7%以上，体现了公司在规模扩张的同时对技术的重视。
公司自 2018 年起几乎无有息负债，2018-2021 年财务费用率均稳定在 0 附近，2022 年的波动主要受海外市场汇率调整产生的汇兑损益影响。

龙门加工中心是核心产品，立式加工中心销售规模增长迅速。
海天精工背靠海天集团，前期针对海天集团内部重要的注塑机业务开发专用机型，成功研发数控龙门加工中心和数控卧式加工中心。
2011-2022年，公司数控龙门加工中心产品的营收占比维持在51-74%，是公司营收的主要构成部分。龙门加工中心是公司最早开发的产品之一，也是公司的优势产品。
2020 年和 2021 年公司数控龙门加工中心收入占比相较过去有所下降，主要是由于数控立式加工中心产品销售规模的显著增加；2022 年公司数控立式加工中心的销售继续保持良好的增长态势，但由于数控卧式加工中心销量的下滑，数控龙门加工中心收入占比重新回到了2020年的水平。
公司数控立式加工中心产品销量从 2019 年的 472 台快速增长至 2021 年的 2713 台，增速显著快于其他产品的销量。随着数控立式加工中心等产品销售规模的上升，公司的产品结构向以数控龙门加工中心为主，其他类别金属切削机床为辅的全面综合的方向发展。

龙门、卧加单价高、毛利率高，立加量利齐升。
公司的龙门和卧加产品均价较高，2016-2022 年均维持在 125 万元/台以上，且 2020-2022 年呈现逐年上升的趋势。
同时，公司龙门和卧加的毛利率水平也较为理想，2017-2022 年龙门和卧加的毛利率分别维持在 25-31%和 30-37%之间，受上游原材料价格和市场环境影响而轻微波动。
公司2016年新增立加产品后，由于立加产线产能利用率不足，毛利率水平一直维持在 1-2%；2020 年开始，公司提高了对立加的重视，由订单量的增加、生产环节的调整带来的规模效益使公司立加产品销售规模迅速增长，立加产品毛利率也实现了较大提升。
2019-2022年，公司立加收入从1.45亿元快速增长至8.36亿元，立加毛利率从1.49%大幅提升至16.86%。
立式加工中心制造难度相对较小，国内有较多的中小企业参与该市场，导致市场竞争较为激烈，毛利率较低。

2. 多重因素助力，机床行业春风将至

2.1 机床是“工业母机”，加工中心是具备多种加工性质的数控机床
机床是制造机器的机器，是大多数机械制造的源头工具，被称为“工作母机”或“工业母机”。 广义上的机床包括金属加工机床、木工机床、特种机床等，狭义上的机床一般指金属加工机床。

根据加工方式的差异，金属加工机床分为金属成形机床与金属切削机床。在产量和产值上，金属切削机床均为体量较大的分支。
金属成形机床包括折弯机、卷板机、压力机、剪板机等，可以实现锻造和冲压等加工工艺。
金属切削机床按照加工性质和所用刀具可以分为车床、铣床、刨床、磨床、钻床、镗床等；按照是否配备数控系统可以分为数控机床和非数控机床。具备多种加工性质的数控机床被称为加工中心。

加工中心是带有刀库和自动换刀装置的一种高度自动化的多功能数控机床。工件在加工中心经一次装夹能对两个以上的表面进行多种工序的加工，并且可以实现自动换刀，从而大大提高生产效率。
相比普通数控机床，加工中心具有以下三重优势。
1）避免重复定位误差：工件仅需一次装夹，避免多次装夹所造成的定位误差，可提高工件加工质量；
2）提高生产工作效率：工件在加工中心一次装夹完成多道工序，生产准备时间大大缩短，提高生产效率，其效率是普通数控机床的数倍；
3）提高厂房面积利用率：加工中心可替代多个单一功能机床，减少厂房需放置的机床数量，同时，可降低半成品数量，厂房无需预留大面积储存。
加工中心根据结构不同可以分为立式加工中心、卧式加工中心、龙门加工中心，各类加工中心特点如下：
1）立式加工中心是指主轴轴线与工作台垂直设置的加工中心，通常其主轴可以沿 Z 轴运动，而工作台可以沿 X、Y 轴运动；适用于加工板类、盘类、模具及小型壳体类复杂零件；具有体积小、工件安装调整方便、重力使工件稳定等优势；但是立式加工中心立柱高度有限，不适用高度过大的工件，且排屑困难，切屑容易损伤工件表面。
2）卧式加工中心是指主轴轴线与工作台平行设置的加工中心，是技术难度最高的一类加工中心，通常情况其主轴可以沿 Z、X/Y 轴运动，而工作台仅可以沿 Y/X 轴运动；适用于加工箱体类零件、精度高、排屑容易；但是占地大、成本高。
3）龙门加工中心的主轴轴线与工作台垂直，整体结构是由双立柱和顶梁构成的门式结构；适用于加工超大型工件；通常由于工件多不易移动，工作台一般固定不动或仅沿一个方向运动，加工通过龙门架或横梁的移动来完成。

2.2 中国机床行业大而不强，竞争分层分散
中国是全球最大的机床生产和消费国，市场规模上千亿。从世界范围内来看，随着经济的快速发展和固定资产投资的增加，中国已经成为全球制造业的中心。根据中国机床工具工业协会数据，我国自2009年以来一直稳居世界第一大机床生产国和消费国。
根据德国机床制造商协会的统计，2021 年中国金属加工机床产值为 218.1 亿欧元，占全球总产值的 30.8%，超过了第二、三名日本、德国之和；与产值类似，2021 年中国金属加工机床消费额为 235.9 亿欧元，占全球总消费额的 33.6%。从生产和消费的角度，中国都是全球最大的机床市场。

我国机床行业长期存在较大贸易逆差，高端机床竞争力不足。
根据中国机床工具工业协会的统计，2001-2020 年，我国机床进出口一直存在贸易逆差，2012 年以来贸易逆差呈现收窄的趋势，但数额依然庞大。2020 年我国机床进口金额共 59.7 亿美元，出口金额为 40.2 亿美元，贸易逆差仍达 19.5 亿美元。
从产品价格角度来看，出口机床产品均价与进口产品均价存在巨大的差异。
2019 年，我国金属加工机床进口均价为 13.13 万美元/台，而我国出口的金属加工机床均价仅有 466.13 美元/台，为进口均价的 0.35%。
2020 年，越南为我国机床产品最大的出口目的地，出口占比为 11%；日本为我国机床产品的最大进口国，进口占比 45%，显示我国机床进口市场高度集中。
从机床进出口均价和进出口市场均可以看出，中国出口低端机床，进口高端机床，从侧面反映了中国高端机床竞争力不足。

国内与海外机床的核心差距体现在整机可靠性、精度、精度保持性、机床寿命、效率与智能化程度等方面。
整机可靠性方面，国产中高档数控机床平均无故障时间约 2000 小时，与机床强国约 5000 小时有较大差距。
精度方面，国际先进水平的超精密机床具有小于 1um 的定位精度，相比之下，我国用于精密加工的机床加工精度约为 2-5um。
精度保持方面，国内机床全生命周期内的几何精度、主轴旋转精度、运动控制精度的保持性与海外尚有一定差距。
机床寿命方面，保养得当的情况下，国内机床平均寿命约 10 年，而国外高端机床寿命可达 15 年。
机床寿命低的原因除保养维修不及时、机床结构设计不合理外，还在于关键零件（如机床导轨，丝杆、齿轮、主轴、液压系统的油缸、阀件及油泵）质量较差。为了恢复机床的精度和使用性能，就必须对机床进行大修理，多次修理将提高企业运营成本。
效率方面，国产普通精度机床切削时间仅占机床开动时间的15-30%，主轴加速度小于0.8 g，而国外普通精度机床切削时间占机床开动时间的60-90%，最低加速度范围为 1-1.5 g。
高端机床智能化水平方面，国外开发的新机床已实现机床智能化，可支持多单元联网，具有如加工参数智能设置、加工过程安全监控等功能。中国企业在智能化方面尚处于起步阶段，差距较大。

机床行业市场竞争格局可以概括为分层明显、相对分散。
分层是指机床因精度、可靠性、效率等差异导致同规格机床价格差距非常大，不同品牌价格差距可超过 10 倍，每个品牌都在所属价格段竞争，跨价格段几乎不存在竞争关系。
目前行业整体呈现出外资企业、国有企业、民营企业三分天下之势：
1）第一阵营，为实力雄厚的外资企业、跨国公司。目前全球排名前十位的机床企业中，大多数直接在中国投资或者合资建厂。这些企业主打高端数控机床，主要面向航空航天、汽车、模具等行业。基于其规模及技术领导力，外资企业在国内市场竞争中处于第一阵营。
2）第二阵营，为国企及具备一定技术实力和知名度的民企。国营企业“十八罗汉”曾为我国机床工业体系的建立做出了很大贡献，但由于体制僵化等原因逐步没落，民营企业正在成为机床工业新的主力军。近 10 年来，民营企业发展迅速，市场份额快速提升。第二阵营的企业已覆盖中低端产品，并向高端市场开拓。
3）第三阵营，为技术含量较低，规模较小的中国民营企业，还有个别国企，市场竞争激烈。在汽车零部件粗加工、一般用途的民用产品等领域，产品加工精度要求不高，产品价格便宜，对机床价格较敏感，经济型数控机床就是在这一背景下诞生。经济型数控机床在本世纪前十年达到高峰，目前经济型数控机床制造商主要集中在技术含量较低的中小规模民营企业。

分散指国内金属切削机床市场集中度低，一方面机床品类众多，一家公司很难擅长多个品类；另一方面机床组装依赖人工，规模扩张相对缓慢。
2021 年，中国数控机床市场收入 CR10 仅 38%，基于销售额口径的龙头厂商创世纪市占率仅 5.5%。

2.3 总量视角下行业呈周期性，短期受益于制造业景气复苏预期及设备更新周期
总量视角下，机床行业呈现周期波动性。我国庞大的工业体系决定了机床在国内的庞大需求，根据中国机床工具工业协会的统计，2021 年中国金属加工机床消费额达 279 亿美元，2011 年以来机床消费规模呈现波动向下趋势，但基数仍较高。
机床本质上是通用工业品，受到制造业资本开支的影响，表现出一定的周期性。梳理了国内金切机床产量和日本金切机床对华销售额后，我们发现，国内机床行业呈现显著的周期波动特征，一个完整的周期约为 3-4 年。

短期来看，制造业景气度或迎边际修复，机床需求有望边际回暖。
2022 年 9 月，随着经济一揽子政策持续发挥效能，加之高温天气影响消退，制造业景气度有所回暖，PMI 重返扩张区间。10-12 月 PMI 由于疫情因素再度回落，但 2023 年 1 月 PMI 再度站上荣枯线，2 月超预期增长至 52.6。
我们认为，制造业景气修复趋势或将延续：制造业资本开支前瞻指标企业中长期贷款 22M8 以来维持较快增长，且企业中长期贷款 12 月滑动平均同比增速在 22M10 迎来转正，22M11-23M2 增速继续向好，显示拐点向上趋势。
我们认为，制造业资本开支周期有望出现上行拐点，机床作为工业母机有望充分受益于制造业景气度的边际复苏。

当前节点机床或面临更新替代窗口，有望同制造业周期共振催化机床销量修复。
上一轮国内机床消费高点在 2011 年，截至目前已过去 10 年有余，而机床一般使用寿命为 10 年左右，更新替换窗口或将到来。
以国内金属切削机床产量测算，以 T-11 至 T-9 年金切机床产量的平均值作为 T 年的金切机床理论更新量，2021 年或应为机床理论更新量的峰值，但实际上近年来国内金切机床的实际产量与理论更新量存在较大缺口，部分原因或来自于制造业的周期波动及外部贸易环境变化 对国内机床的资本开支有所抑制。
往后看，伴随国内产业升级，新能源、航空航天、3C 等高端制造领域对高精度、高效率、高稳定性的中高端数控机床需求提升，老旧机床已不符合制造业转型升级长期趋势。
与此同时，若制造业景气改善，盈利能力向好亦将增益制造业整体资本开支，机床更新需求有望迎来释放。

2.4 国产化、高端化、数控化，为行业提供结构性成长机会
中长期来看，机床行业具有结构性成长机会，这体现在产品的数控化、高端化和国产化三方面。我国金属切削机床数控化率持续提升，距离发达国家仍有一定差距。随着我国制造业向高端领域迈进，高复杂性高精度的金属加工需求显著增加，数控金属切削机床成为满足以上需求的重要途径，机床数控化率也是衡量一个国家制造业水平的关键指标。
在国内制造业升级以及人工成本提升的背景下，国内机床数控化率近年来持续提升。2001-2021 年，我国金属切削机床产量数控化率从 9.1%提升到 44.9%，年均增长 1.79pct。但对比来看，我国机床数控化率与发达国家仍有较大差距。
根据 METI 数据，日本机床产量数控化率 2019-2021 年均维持在 80%以上，产值数控化率 2012-2021 年均维持在 89%以上。2021 年中国机床产量数控化率与日本相差 38.38pct。
若未来国内机床数控化率达到制造业发达国家 80%以上的水平，也就意味着数控金切机床市场规模在机床消费总量不增长情况下亦有接近翻倍的增长空间。

自主可控趋势强化，中高档机床进口替代加速。
根据 MIR 的测算，2020 和 2021 年我国金属切削机床的国产化率分别达 65%和 67%，与此前相比有较大幅度提升。但分产品来看，目前国内企业主要聚焦中低端机床，在中高档尤其高档机床领域国产化率仍较低。比如，主要应用于航空航天、军工等领域的高档机床国产化率不足 10%，存在明显的“卡脖子”问题。
从进口数据看，1）2019 年金属加工机床海外进口平均单价达 13.13 万美元，高附加值属性较为明显。2）机床进口金额仍较大，根据中国机床工具工业协会的统计，2018-2020 年中国金属加工机床进口金额分别达 96.64、72.75、59.70 亿美元，海外进口仍有约 300-600 亿的替代空间。随着自主可控和智能制造转型推进，对机床精度、效率及稳定性要求更高，中高端机床进口替代有望提速。

2.5 自主可控政策加持，机床产业迎来发展良机
2019 年以来，国家已连续发布多项政策重点扶持国内机床产业发展。就近期政策来看：
1）国家 “十四五”发展规划提出，坚持自主可控、安全高效，推进产业基础高级化、产业链现代化。
2）2021 年 8 月国资委扩大会议提出，推动中央企业主动融入国家基础研究、应用基础研究创新体系，针对工业母机、高端芯片、新材料、新能源汽车等领域加强关键核心技术攻关。工业母机与高端芯片、新材料、新能源汽车等置于同样战略高度。
3）十四五智能制造发展规划更进一步明确研发智能立/卧式五轴加工中心、车铣复合加工中心、高精度数控磨床等工作母机。

2022H2 以来，国家对于机床行业及制造业的重视力度逐步提升，并出台一系列政策进行扶持。首先是机床行业专项政策：
（1）首批机床 ETF 获批：2022 年 9 月 18 日，首批机床 ETF——华夏中证机床 ETF 和国泰中证机床 ETF 获证监会批准，涉及主机厂、数控系统、主轴、切削工具等领域上市公司，为拥有核心技术，科创能力突出的机床企业提供直接融资便利。
（2）国内主导的数控系统国际标准发布：2022 年 9 月 27 日，首个中国主导的机床数控系统系列国际标准 ISO23218-2 正式发布，表明我国在 04 专项支持下建立的“高档数控系统技术标准体系” 成果得到了国际认可，能够助力国产数控系统企业产品的推广。
此外国家对于制造业扶持力度进一步加强，而机床作为工业母机同样受益：
（1）税收优惠支持高新技术企业设备投资：2022 年 9 月 22 日，财政部、税务总局和科技部联合发布《关于加大支持科技创新税前扣除力度的公告》，高新技术企业在 2022 年 10 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间购置的新设备，允许当年一次性全额在计算应纳税所得额时扣除，并允许在税 前实行 100%加计扣除。
（2）人民银行设立设备更新改造专项再贷款：人民银行货币政策委员会 2022 年第三季度例会明确提出，引导金融机构增加制造业中长期贷款。2022 年 9 月 28 日，人民银行设立设备更新改造专项再贷款，额度 2000 亿元以上，专项支持金融机构以不高于 3.2%的利率向制造业、社会服务领域和中小微企业等设备更新改造提供贷款。
（3）二十大报告强调制造强国&自主可控：2022 年 10 月 16 日，二十大报告强调突出：①将经济发展着力点放到实体经济，加快建设制造强国；②将国家安全提到非常突出的地位，尤其是军工领域的自主可控，包含军工制造装备——高端五轴数控机床的自主可控。
（4）11 月 21 日，工信部、发改委和国资委三部联合印发《关于巩固回升向好趋势加力振作工业经济的通知》，重点提及制造业高质量发展和产业链安全保障，再次强调高端数控机床的重要性。

3. 四大优势助力海天再上一层楼

3.1 深耕技术重研发，核心部件自主化率提升
研发团队实力雄厚，研发架构完整。高端机床的研发与设计的过程与电力、机械、材料、电子信息等多领域息息相关，对于技术的先进性和创新性有高要求，需要大量专业能力强的研发人员和长期的研发投入。

截至 2021 年底，海天精工共拥有研发人员 342 人，其中核心技术人员来自沈阳中捷机床、大连机床、青海一机等大型机床厂，平均有 10 年以上机床研发经验，总工程师刘西恒先生拥有 30 多年机床设计研发经验，曾担任“国家 04 专项”子课题组组长，能精准把握市场的发展趋势，带领团队实现机床新产品的快速研发及技术不断突破。
公司由五个开发部门和生技部、实验室组成研发组织架构，以市场需求为导向快速研发机床和关键功能部件。
同时，公司还积极联合高校及相关科研单位，目前已与东北大学、中科院宁波材料所、浙江大学等开展了合作项目。海天精工和浙江大学还共同承担并完成国家“04”专项等重大项目。

研发投入增长，持续自主研发核心功能部件。
海天精工重视技术和产品研发，2012-2022 年，公司研发支出从 0.38 亿元增长至 1.18 亿元，CAGR 达 11.99%。公司在数控机床研发领域已经有超过二十年的经验积累。
根据公司 2022 年报，公司已取得 238 项专利，包括机械双摆铣头、自动铣头、电主轴、伺服刀库、数控回转工作台、自动头库等。其中，电主轴作为数控机床执行加工时的驱动部件，决定机床的切割速度、扭矩，是高质量、高性能机床产品的核心零部件之一。
公司已掌握电主轴零部件的设计、制造及检测等多项核心技术，拥有研发并生产立加、车床、龙门、卧加等多种机床电主轴的能力。

机床品质属国内上乘，与海外一流厂商差距不断缩小。
海天精工深耕机床行业二十余年，具备较成熟的生产工艺与经验。由于公司进入龙门加工中心领域较早，在龙门加工中心的积累更加深厚。
我们选择国内知名度较高的机床公司所生产的产品类型、尺寸和参数与海天精工相似的定梁龙门加工中心，对比海天精工与国内同业公司相似产品的规格参数后发现，海天精工高速龙门加工中心的最高转速、主轴最大扭矩、电机最大功率等参数均属于国内同业公司上乘。同时，海天精工机床品质与海外一流厂商同类型机床的差距也在不断缩小。
日本大隈是世界上规模最大的龙门加 工中心生产商之一，我们将海天精工大型龙门加工中心 GLU 和日本大隈龙门加工中心 MCR-AF 进行对比，发现海天精工的机床在转速、功率、工作台、刀库等各项性能指标上均与日本大隈机 床较为接近，能实现高速、精准、高动态响应的零部件加工。深耕技术，重视研发，为海天精工 带来了优秀的产品力，这也是公司行稳致远的基石。

3.2 切入新能源车赛道，积极扩充产能
汽车行业是机床最重要的下游应用行业，新能源汽车成为汽车新趋势。根据华经产业研究院对机床下游应用市场的梳理，机床下游行业中占比最高的为汽车行业，占比约 40%。
近年来，随着新能源汽车技术的进步和补贴政策的刺激，新能源汽车市场接受度逐渐提升，产销量迅速攀升。
根据中汽协的统计， 2022 年我国新能源汽车产销量分别为 721.9 和 688.7 万辆，同比均增长 96%，在2021年实现超翻倍增长的基础上继续保持高增速。新能源汽车已成为汽车行业发展的新趋势。

新能源汽车将引导机床从通用化向定制化方向转型。
传统汽车除了车身之外，其动力总成的大量零部件均需要用机床加工，这部分加工需求是机床市场需求的重要来源。
而新能源汽车（以纯电动汽车为例）因其动力总成发生变化，不再需要传统的内燃机，相应地不再需要发动机缸体、缸盖、曲轴、凸轮轴和连杆等零部件。
因此，以生产新能源汽车零部件为导向的机床将不再需要提供铣削、钻孔、锉削、螺纹加工、磨削、珩磨等多种复杂的金属切削加工工艺。
但与此同时，除动力总成改变外，随着新能源汽车新技术、新材料、新结构的应用，机床行业需要做出的调整将越来越多，包括根据新能源汽车的结构调整针对性地研发新机型；针对新材料，改变原有模具、焊接、加工工艺；根据新能源汽车对金属切削机床和相关刀具、工具行业进行结构性调整。
新能源汽车将推动机床行业从“通用型生产”向“定制型生产”转变，而个性化服务提供能力或成为机床企业除技术外核心竞争因素之一。
因此，新能源汽车催生机床行业的转型升级，只有适应该变化的企业才能在竞争中取得优势。

海天精工提供新能源汽车零部件定制化一站式解决方案。
公司深耕数控机床领域多年，凭借其对于机床行业的深刻理解，把握下游新能源汽车市场红利迅速转型，对通用机型进行研发再升级，推出新能源汽车专用型的一站式零部件解决方案，旨在为国内新能源汽车的发展提供性能强大、性价比高的专业化设备。
新能源汽车有“电机、电池、电控”三大核心部件，即新能源汽车的“三电系统”。
电机由上下端盖和壳体组成，电池成组后也需要壳体保护和金属散热系统，而电控组件也需要壳体来保护，所以，新能源汽车的制造，需要大量的金属壳体加工。
公司新能源汽车行业专用型机床具备以下优点：针对零件轻、软、薄的特点，机床刀具更为锋利、高速；针对材料熔点低，容易形成积削瘤的问题，机床主轴高压中心冷却、强力大流量外冷，配备微油雾冷却；针对切削系统易振的问题，通过提高机床激振频率、提高刀具刚性和夹具刚性来解决。

持续扩产解决产能瓶颈，积蓄未来成长潜力。
公司目前拥有宁波大港、宁波堰山、大连海天精工、海天华南、高端数控机床智能化生产基地共五大制造基地。
2022 年以来公司持续布局新产能：
1）华南基地：2022 年 11 月，依托海天华南基地的海天精工机械（广东）首台立式加工中心 VMC II 下线，标志着新基地投入使用。完全投产后，海天精工机械（广东）产能预计超过 500 台/月，产品包括立式加工中心、数控车床、钻攻机等。
2）高端数控机床智能化生产基地：2022 年 4 月，公司公告拟与宁波经济技术开发区管委会签署项目投资协议书，投资建设高端数控机床智能化生产基地项目，项目总投资 10 亿元。
通过高端数控机床智能化生产基地的建设，公司产能布局将得到进一步的完善。2022 年 9 月，高端数控机床智能化生产基地项目正式开工建设，建成后将用于新能源汽车核心部件加工设备的批量化、柔性化、自动化生产。

3.3 背靠海天集团，产业链协同助发展
海天精工背靠海天集团，享有集团战略性平台资源。海天集团成立于 1966 年，是一家总资产超百亿的大型跨国公司。集团旗下拥有从事注塑机业务的香港上市公司海天国际、研发生产高端机床的海天精工、专注金属成型产业的海天金属、聚焦驱动产业的海天驱动以及智能制造方面的海天智联等五大板块。
海天精工多方位受益集团优势：
1）海天国际作为全球最大的注塑机生产商，对数控车床、加工中心等生产设备有一定的需求。海天精工成立的初衷，便是解决海天集团下辖注塑机业务的机加工需求。因此海天精工在成立初期，能够在集团内部获得大量的产品应用机会，快速实现产品升级迭代。
同时，鉴于海天国际在注塑机领域的龙头地位，有其作为大客户为公司产品背书，海天精工的机床业务拓展也更为顺利。在与海天国际的合作与交流中，海天精工产品竞争力不断增强，下游行业和客户群体也愈发丰富。
2）海天金属从事大型压铸机的生产和研发，在新能源汽车一体化压铸的发展趋势下，有望和海天精工通过产业链协同发展，共同构建国内具有竞争力的一体化压铸解决方案。
3）海天精工能共享集团专业材料研究所、电镀和热处理等平台资源完成计量检测、疲劳实验，为产品的研发和生产提供支持。

海天金属与海天精工同属海天集团，是压铸机领域的后起之秀。
海天金属成立于 2016 年，主营各系列压铸机，专注于为客户提供性价比优越的高端压铸成套设备和全套解决方案，主要客户来自汽车零部件、家电、通讯和 3C 等领域。
2019 年通过 ISO9001 质量管理体系认证，完成 HDC4500T 压铸机及压铸岛的交付；2020 年海天金属全球应用中心开业，成功搭建压铸试模平台；2021 年正式交付首台 HDC8800T 超大型压铸机，跻身世界大型压铸机第一梯队。
海天金属背靠海天集团，充分受益于集团超 50 年的生产制造经验、材料研发和应用积累、机械加工体系和品质控制体系实现快速成长。
产品加工方面，海天金属引入国内压铸机行业目前最先进的柔性加工生产线用于重要零部件的加工，在压铸机最核心的压射系统开发上，海天金属与派克 PARKER、力士乐 REXROTH 达成战略合作，实现高难度的当模修正。
在产能方面，2021 年投资 1.6 亿美元的宁波北仑生产基地投产，随着产能爬升，预计未来产能将达到每年 4000 台。

受益于新能源汽车一体化压铸新需求，海天金属超大型压铸机订单充沛，海天精工协同效应有望凸显。在低碳化、车身轻量化和降本需求的助力下，一体化压铸应运而生。
压铸技术是一种特种 铸造技术，一体化压铸技术是压铸技术的新变革，通过将原本设计中需要单独冲压后再焊接的多 个独立的零件经重新设计，并使用超大型压铸机一次压铸成型，直接获得完整的零部件，实现原 有功能。
一体化压铸能够替代传统冲压-焊装工艺，有效实现车身轻量化。随着新能源车的高速发展，铝压铸工艺的使用越来越广泛，特别是特斯拉引领的一体化压铸成为行业新趋向，其优点在于加工效率、一次成型程度高。
海天金属是目前国内极少数能生产6000吨以上超大型压铸机的企业。目前，海天金属已与多家客户签订超大型压铸机订单，并已于 2021 年 12 月完成首台交付。
用超大型压铸机生产的金属铸件通常需要配套重型龙门加工中心进行后续的切削精加工。
海天精工与海天金属互为兄弟企业，且海天精工龙门加工中心具有市场竞争力，海天金属在一体化压铸领域的蓬勃发展将为海天精工带来实质性利好与新机遇，协同效应有望凸显。

3.4 积极布局新兴市场，出海前景可期
持续推进海外新兴市场布局，海外收入稳步快速增长。海天精工立足国内，同时着力布局全球化。
在海外市场中，公司尤其重视东南亚、南亚、中东、南美等发展中国家新兴市场，将其作为公司海外业务拓展的战略重点地区。
2013 年至今，公司在中国大陆以外共设立香港、越南、印度、墨西哥、土耳其和马来西亚等 6个子公司，并已于 2022 年完成印尼参股子公司的筹建。
公司自上市以来一直积极加强国外市场的开拓和管理能力，增强对国外市场的外贸独立性功能建设，提升快速反应能力，即使在国内外疫情的影响下，公司仍然坚持积极开拓海外客户。2016-2022 年，海天精工在中国大陆外的营收规模从 0.32 亿元快速增长至 3.37 亿元，CAGR 达 48.45%；海外营收占比则从 3.13%增长至 10.62%。

海外业务盈利能力强于国内业务，营收占比和毛利率仍有提升空间。
2016-2022 年，海天精工海外业务毛利率均高于国内业务毛利率，且呈现逐年上升趋势。2022 年，公司海外业务毛利率为 35.95%，相较 2017 年增长了 10.51pct；同时，2022 年公司海外业务毛利率高于国内业务毛利率 9.69pct。
公司海外业务盈利能力随着海外市场扩展战略的不断深入显著提高，海外业务占总业务比例的不断提升将进一步拉动公司总收入以及盈利能力的增长。
对比可比公司，海天精工海外业务营收较为可观，但海外业务营收占比和毛利率仍有一定提升空间。随着公司出海之路不断拓宽，海外业务有望为公司带来新的业绩增长点。

4. 盈利预测与估值

4.1 盈利预测
我们对公司 2023-2025 年盈利预测做如下假设：
1) 数控龙门加工中心：
航空航天、新能源汽车、风电等行业高景气，驱动龙门加工中心需求。我们预计2023-2025 年数控龙门加工中心的营收同比增速分别为24.9%/23.1%/18.0%，2022年在多重因素对行业需求端造成扰动的情况下，公司龙门加工中心营收依然取得了可观的增速，我们认为2023 年疫情影响有望减弱、高景气赛道放量以及公司龙门产品的竞争优势或将使公司此项业务继续保持较高增速，24/25 年在高基数基础上增速有所回落；毛利率分别为 31%/31%/31%，考虑到龙门需求高景气及公司龙门产品的竞争优势，未来公司产能利用率饱和，且成本端波动较小，毛利率有望维持稳定。
2) 数控立式加工中心：
公司自 2020 年以来发力立式加工中心，仍处于快速渗透阶段，未来收入增速有所下滑，但是制造业复苏有望持续支撑立式加工中心收入增速。
我们预计 2023-2025 年数控立式加工中心的营收同比增速为 25.1%/24.8%/18.0%；毛利率分别为 17.1%/17.2%/17.25%，其中 23-25 年毛利率同比略有提升主要考虑到收入提升后带来的规模效应，驱动盈利能力提升，24/25 年毛利率同比增幅放缓因考虑到立式加工中心市场竞争格局较差，毛利率持续提升空间有限。
3) 数控卧式加工中心：
制造业复苏、下游新能源汽车高景气叠加进口替代共同驱动卧式加工中心需求。我们预计 2023-2025 年数控卧式加工中心的营收同比增速为 25.0%/20.2%/15.0%，其中 2023 年营收增速较 2022 年有所恢复，主要系 2022 年疫情等因素对行业需求端造成一定扰动，我们认为 2023 年疫情影响逐渐淡化且制造业复苏预期强有望加快收入增长，24/25 年在高基数基础上增速有所回落；毛利率分别为 35.5%/36.0%/36.0%，其中 23/24 年毛利率较 22 年略有提升主要考虑到卧加竞争格局较好且公司产品具备竞争优势，驱动盈利能力提升，未来公司产能利用率饱和，且成本端波动较小，毛利率有望维持稳定。
4) 其他机床（其他主营业务）：
公司也在有序进行其他数控机床、数控车床的研发、生产和销售，我们预计此项业务增速和毛利率都将维持稳定，预计 2023-2025 年营收同比增速为 15%，毛利率为 14%。
5) 其他业务：
此项业务占比较低、增速波动较大，我们假设 2023-2025 年此项业务营收同比增速为 20%，毛利率为 28%，均维持相对稳定。
6) 费用率：
我们预计 2023-2025 年公司销售费用率分别为 4.64%/4.55%/4.52%，管理费用率分别为 1.20%/1.15%/1.10%，销售费用率和管理费用率的逐年小幅递减主要考虑到公司目前销售渠道趋于完善、管理体系稳定以及收入增长带来的摊薄效应；我们预计 2023-2025 年公司研发费用率分别为 3.80%/3.90%/3.90%，2022 年研发费用率同比下滑因公司控制研发投入，提升研发效率，2023/2024年同比提升因新能源专机需求放量，研发新能源专机需一定研发投入；我们预计 2023-2025 年公司财务费用率分别为0.86%/-0.13%/-0.21%，财务费用率较低因公司财务稳健，有息负债较低，2022 年受汇率影响呈现较低水平。

4.2 估值
海天精工是中国中高端数控机床领军企业，深耕数控机床的研发、生产逾 20 年，产品系列齐全、具备市场竞争力。
核心功能部件自制率提升、切入新赛道积极扩产能、借助海天集团产业链协同、布局新兴市场等四大优势将有助于海天精工稳中有进，更上一层楼。
我们预计公司 23/24/25 年将实现营收 39.54/48.58/57.14 亿元，同比增长 24.4%/22.9%/17.6%；23/24/25 年归母净利润分别为 6.25/7.20/8.48 亿元，同比增长 20.0%/15.2%/17.9%，EPS 分别为 1.20/1.38/1.63 元。
我们选取主营业务均为中高端数控机床的创世纪、纽威数控、国盛智科和浙海德曼、主营业务中包含数控机床的老牌机床国企秦川机床以及主营五轴联动数控机床和核心功能部件的科德数控等 6 家企业作为可比公司。参考可比公司 2023 年平均市盈率（29xPE），我们给予海天精工 2023 年 29xPE，目标价 34.8 元。

风险提示

宏观经济波动导致机床行业景气度不及预期的风险：
数控机床行业下游是汽车、工程机械、模具、航空航天、船舶、通用设备等广泛的制造业，行业景气度很大程度上受到下游制造业景气度影响。若宏观经济波动导致下游制造业景气度不及预期，将会对机床行业及行业内公司产生较大影响。
部分核心功能部件依赖进口的风险：
目前公司可以部分实现主轴、转台、刀库等零部件的自制，但数控系统、传动系统等核心功能部件仍依赖进口。国际政治经济形势波动、国际贸易关系变化、原材料价格上涨等因素均可能给公司的生产和经营带来挑战。
行业竞争格局超预期恶化的风险：
机床行业是典型的技术密集、资金密集的行业，技术能力、品牌和生产规模决定了企业的市场竞争地位。公司面临来自国内外企业的激烈竞争。若行业竞争格局超预期恶化，如参与者通过降价等方式抢占市场，将可能影响公司盈利能力。
假设条件变化影响测算结果：
文中测算基于设定的前提假设基础之上，存在假设条件发生变化导致结果产生偏差的风险。
——————————————————
报告属于原作者，仅供学习！如有侵权，请私信删除，谢谢！
报告来自【远瞻智库】