口腔CBCT龙头，美亚光电：国内渗透&海外出口，高端医疗布局清晰

（报告出品方/分析师：中泰证券 王可 郑雅梦）

1、口腔 CBCT 龙头，受益于国内外需求增长

1.1、国内市场：疫后修复 种植牙降费促口腔 CBCT 需求快速增长
1.1.1、短期：疫后口腔 CBCT 需求有望快速反弹
疫情挤压口腔短期需求，2022 年上半年公司口腔 CBCT 收入为 2.99 亿 元，同比下降 0.22%。

但是疫情波动只是延缓口腔 CBCT 需求，公司订单增长良好；2022 年 6 月公司线上团购 1519 台，同比增长 66.37%；2022 年 10 月公司线上线下合计团购 1036 台，同比增长 43.69%；2022 年三季度末公司合同负债达 8234.38 万元，同比增长 37.45%。
我们认为，疫情只是短期挤压口腔 CBCT 需求，随着 2022 年底疫情防控放松，预计 2023 年口腔 CBCT 需求有望快速修复反弹。

1.1.2、中期：种植牙降费有望加速口腔设备渗透率提升
2022 年 9 月 8 日，《国家医疗保障局关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》正式公布。
《通知》明确，口腔种植体将进行集采，牙冠进行竞价挂网，种植牙医疗服务进行价格调控，调整后，不包含种植体和牙冠耗材价格，三级公立医院单颗常规种植牙、医疗服务价格全流程调控目标为 4500 元。
调控目标考虑了地区差异性，不是“一刀切”的单一标准。例如考虑到经济发展水平靠前的地区和城市确实存在资源、人力等各方面成本较高的因素，《通知》明确对这部分地区可上浮不超过 20%。
引导民营医疗机构制定合理价格。《通知》要求各地坚持公益性原则，降 低公立医疗机构种植体植入费、牙冠置入费、植骨手术费等价格。但种 植服务价格调控目标的直接作用对象是公立医疗机构，民营医疗机构实 行市场调节价的政策不变，允许根据成本供求变化自主调整价格。国家 医保局表示，希望通过公立医院发挥价格“锚”的作用，把调控目标的 治理效果传导至民营医疗机构，引导民营医疗机构按照符合竞争规律和 群众预期的水平，制定合理价格。
2022 年 12 月至 2023 年 3 月各项价格陆续落地。按照《通知》部署，2022 年 9-12 月，国家医保局将陆续出台口腔种植类医疗服务价格项目立项指南，发布种植体集中带量采购招标公告，实施种植牙牙冠竞价挂网，各地也将及时制定发布口腔种植医疗服务的项目和价格政策。2022 年 12 月至 2023 年 3 月是专项治理的实施阶段。种植体、牙冠、医疗服务等各项价格在各省陆续落地实施。
种植牙降费有望加速口腔设备渗透率提升。国家关于种植牙集采政策的推进，将会在一定程度上降低高端口腔服务的费用。高端服务的费用下降会带来行业需求的快速增加，进而推动相关关键设备的需求增加，对公司有望产生正向影响。
1.1.3、长期：老龄化 收入增长，中国口腔医疗服务需求不断增长
人口老龄化及公众对口腔健康意识的提高，导致中国对口腔医疗服务的需求不断增长。随着公民医疗支出的增加及医疗保险服务的改善，中国口腔医疗服务的市场持续扩大。
根据弗若斯特沙利文报告，中国口腔医疗服务的市场规模由 2015 年的 757 亿元增加至 2020 年的 1,199 亿元，年复合增长率为 9.6%。
尽管受 COVID-19 的影响 2020 年市场规模略有 下降，但预期市场规模将于预测期间内按年复合增长率 19.9%继续增长，于 2025 年前达到 2,998 亿元。根据弗若斯特沙利文报告，增长预期将集中于民营部门，其市场规模预期将于 2025 年前达到 2,414 亿元。
1）中国人口老龄化。“独生子女政策”及中国人口预期寿命的延长，导致中国的人口结构出现转变；根据国家统计局数据，2021 年 65 岁及以上人口约 2.01 亿，同比增长 5.20%，约占中国总 人口的 14.20%，同比增长 0.70pct。
根据弗若斯特沙利文报告，中国人口老龄化趋势将会维持下去，到 2025 年底，中国 65 岁以上人口将达到 2.5 亿人，导致中国口腔医疗服务的需求增加。
2）中上收入人口不断增长。强劲的经济增长和大规模的城市化，带来中国中上收入消费主体的增长。年度可支配收入超过 12 万元的人口数由 2015 年的 3.241 亿人增加至 2020 年的 3.725 亿人，年复合增长率约为 2.8%。
中上收入消费主体普遍接受良好教育，对健康生活方式的接受程度较高；他们比较注重质量而非价格，在选择医疗服务时，他们重视以患者为中心的方式及更高的医疗标准、更完善的服务设施、更高隐私度及便利程度以及更短的等候时间。
预计于 2020 年至 2025 年，中国中上收入消费主体人口将继续按年复合增长率约 2.0%增长，到 2025 年底达到 4.135 亿人。
3）人均可支配收入增长。随着经济增长及城市化快速推进，中国的人均可支配收入持续增长，2021 年中国城镇居民人均可支 配收入为 47412 元，同比增长 8.16%。中国家庭购买力的增强，将进一步推动对医疗服务的需求。

1.1.4、中国口腔诊疗机构蓬勃发展，CBCT 有望进入加速放量期
口腔诊疗机构：包括民营口腔门诊、口腔专科医院、（设立口腔科室的）三级医院、二级医院。
1）民营口腔门诊：患病率高 政策利好，民营口腔进入“黄金发展期”。2022 年，中国在工商局注册登记的民营口腔门诊达到 14.72 万家，同比增长 11.92%。欧美发达国家每万人口腔诊所配置率为 8-10 家，我们参考中国台湾 2010 年每万人 2.6 家配置率，考虑中国 9.14 亿城镇人口，预计 2025 年中国民营口腔门诊达到 23.77 万家，年复合增长率为 17.33%。
2）口腔专科医院：根据国家计生委数据，中国口腔专科医院由 2015 年的 501 家增加至 2020 年的 945 家，年复合增长率为 13.53%；我们预计2025年中国口腔专科医院将达到1500家，年复合增长率为 9.68%。

3）三级医院：根据国家计生委数据，中国口腔专科医院由 2015 年的2123家增加至2020年的2996家，年复合增长率为7.13%；我们预计 2025 年中国口腔专科医院将达到 4000 家，年复合增长率为 5.95%。
4）二级医院：根据国家计生委数据，中国口腔专科医院由 2015 年的 7494 家增加至 2020 年的 10404 家，年复合增长率为6.78%；我们预计2025年中国口腔专科医院将达到13000家，年复合增长率为 4.56%。

对于中国市场，民营服务提供商经营的口腔医疗机构数量更多。
这是因为民营部门主要由口腔诊所组成，对运营、监管及资本要求较低，因此地域覆盖更广。作为口腔诊所的分支，民营口腔诊所在地理上广泛分布，以多种业务模式应对不同市场定位。除普通口腔疾病外，民营口腔诊所亦提供美容及慢性病保健项目、治疗前咨询及其他个性化客户服务。
公立部门主要包括口腔医院（主要向一二线城市的客户提供全面且多元的口腔治疗）及设有口腔科的综合医院（通常位于为满足大众人群的普通口腔治疗需求的城市及农村地区）。
2020 年保有量估计：根据工商局、国家卫计委数据，2020 年中国口腔专科医院、三级医院、二级医院、民营口腔门诊数量分别为 945 所、2996 所、10404 所、112583 家。
根据产业链调研，中国口腔专科医院、三级医院、二级医院、民营口腔门诊的口腔 CBCT 配置率分别为 2.0、1.0、0.5、0.2，采购均价分别为 50 万元、40 万元、30 万元、30 万元，那么 2020 年中国口腔 CBCT 市场保有空间为 104.59 亿元。

2025 年保有量预期：根据前文假设，2025 年中国口腔专科医院、三级医院、二级医院、民营口腔门诊数量分别为 1500 所、4000 所、13000 所、237705 家。
经过 10 年口腔 CBCT 国产化推进，近年来口腔 CBCT 价格保持稳定，预计 2025 年采购均价分别保持为 50 万元、40 万元、30 万元、30 万元。
1）保守预期：种植牙降费&集采政策推进不及预期，中国种植牙费用维持高位，人口老龄化、中上收入人口不断增长、人均可支配收入增长在需求端驱动中国口腔行业发展；
我们假设 2025 年中国口腔专科医院、三级医院、二级医院、民营口腔门诊的口腔 CBCT 配置率分别为 3.0、2.0、1.0、0.4（参考中国台湾 2010 年民营口腔诊所 CBCT 渗透率约 40%），那么 2025 年中国口腔 CBCT 市场保有空间为 378.75 亿元。
2）中性预期：种植牙降费&集采政策推进符合预期，中国公立医疗机构种植牙费用降至 4500 元，引导民营医疗机构根据成本供求变化制定合理价格；叠加人口老龄化、中上收入人口不断增长、人均可支配收入增长在需求端驱动中国口腔行业发展；
我们假设 2025 年中国口腔专科医院、三级医院、二级医院、民营口腔门诊的口腔 CBCT 配置率分别为 3.5、2.5、1.5、0.6，那么 2025 年中国口腔 CBCT 市场保有空间为 552.62 亿元。
3）乐观预期：种植牙降费&集采政策推进超预期，中国种植牙费用降至 4500 元；叠加人口老龄化、中上收入人口不断增长、人均可支配收入增长在需求端驱动中国口腔行业发展；
我们假 设 2025 年中国口腔专科医院、三级医院、二级医院、民营口腔门诊的口腔 CBCT 配置率分别为 4.0、3.0、2.0、0.8，那么 2025 年中国口腔 CBCT 市场保有空间为 726.49 亿元。

1.2、海外市场：空间有望稳定增长，公司 CBCT 出口将加速
口腔 CBCT 海外市场空间有望稳定增长。随着人口老龄化趋势加快、口腔美容修复需求提升、以及口腔诊所行业的加速扩张，CBCT 市场规模高速增长，市场空间巨大；根据《Next Move Strategy Consulting Statista 2022》分析，预计 2030 年海外 CBCT 市场规模将达到 17.4 亿美元，2020-2030 年年复合增速约 10%。
海外 CBCT市场主要被国外品牌占据。相较国产品牌，国外企业的CBCT 业务开展时间较早、品牌知名度较高，在海外具有广阔的销售渠道以及坚实的用户基础。国外品牌在进入 CBCT 市场之前，大多具有口腔医疗或者医学影像等业务基础，往往通过事业部拓展、并购等方式开展自身 CBCT 业务。目前海外市场主要的外资口腔医疗设备品牌包括卡瓦（德 国）、NewTom（意大利）、普兰梅卡（芬兰）、森田（日本）、怡友医疗（韩国）等。
公司具备海外多地准入资质。2020-2021 年美亚 CBCT 在海外分别拿到了欧盟、澳大利亚、日本等市场的准入资质，2022 年也开始布局海外经销网络，实现了西班牙、澳大利亚等存量发达国家的出口。目前，美亚口腔CBCT产品赢得了国际众多权威机构的认可，已取得TUV-CE 认证、澳大利亚 TGA 注册、日本市场准入许可等。
公司 CBCT 出口将加速拓展。2023 年 3 月，美亚光电携首款工程化口 腔 CBCT 等数字化产品亮相 2023 德国科隆国际牙科展（IDS - International Dental Show）。IDC 为全球规模最大、最具影响力的专业牙科展览会，美亚光电的参与有助于提升 CBCT 产品海外知名度，加速海外出口。
美亚海外的竞争对手主要是德国、意大利、芬兰等老牌欧洲制造企业，受俄乌冲突、能源费用高企等影响，欧洲制造企业经营越来越困难，也给我国产设备制造公司全球替代更大的机会，我们预计美亚口腔 CBCT 海外出口也将加速拓展。

1.3、我国高端口腔 CBCT 依赖进口，国产化需求迫切
我国高端口腔 CBCT 依赖进口，国产品牌逐步崛起。
1）我国进口高端品牌包括德国 KAVO、意大利的 NEWTOM、芬兰普兰梅卡、美国西诺德、锐珂等，主要针对公立医院，民营市场价格 60 万元起，成像质量最高；
2）进口中端品牌包括日本森田、韩国怡友、庞泰等，针对民营和公立市场，价格 30-50 万元，成像质量不如欧美大牌；
3）国产高端品牌为美亚光电，针对民营和公立市场，价格 28-35 万元，成像质量接近日韩品牌；
4）国产中低端品牌包括北京朗视、菲森、博恩登特等，针对民营市场，价格 20-30 万元，成像质量较低。

1.4、公司为国内龙头，口腔 CBCT 业务将快速增长
公司销售模式创新，成为民营市场 CBCT 龙头。
1）“经销模式为主”的销售策略。通过独家绑定各地区强大的口腔经销商资源，推广美亚 CBCT。
2）绑定专家资源。2014 年 11 月，公司以 1365 万元收购山东博泰 76.47% 股权，通过济阳口腔医院和小股东王贵江、甄继超、劳延虎的资源，推广美亚口腔 CBCT。
3）举办口腔医疗学术交流会。自 2014 年开始，公司自主创办口腔学术交流平台——“臻影像”学术活动就已在全国巡回开启，目前已成功举办约 400 场，覆盖 200 余座城市的约 30000 名口腔医生，业已成为具有重要行业影响力的学术品牌。

4）举办“团购”活动，积极参加国内口腔展会。
2018-2022 年，公司线上团购销量分别为 979、1751、1625、2177、2555 台，分别同比 78.86%、-7.20%、 33.97%、17.36%；2020 年下滑主要是行业受疫情影响部分展会取消。
2022 年 10 月 12-16 日，公司同步开启线上团购节及线下订售会，线上达到 906 台，线下订售为 130 台，合计团购 1036 台，同比增长 43.69%。
我们认为公司团购订单增长良好，预计后续口腔 CBCT 有望保持快速增长态势。

公司持续进行研发创新，口腔 CBCT 硬件、软件不断升级。
2021 年，公司口腔 CBCT 推出全新视野（16*10cm）机型，并推出全新局部 CT、三维全景、三维定向、三维正畸“根骨剥离”等功能，其中美亚 CBCT 的三维正畸模块嵌入了 AI 技术，能够分割出牙根、牙槽骨和气道数据，量化排牙指标，且操作简单便捷，帮助医师进行精准的数字化诊疗。
高端医疗影像业务实现销售收入 6.57 亿元，同比增长 44.57%，占营收比重为 36.23%，同比增长 5.86pct；产品结构进一步优化，盈利能力有所提升，毛利率为 59.00%，同比增长 0.79pct。
公司口腔 CBCT 收入快速增长，盈利能力提升。2022 年上半年，国内疫情波动延缓口腔设备需求，实现销售收入 2.99 亿元，同比下降-0.22%，占营收比重为 33.08%，同比下降 3.45pct，毛利率为 58.21%，同比下 降 0.61pct。
但公司订单增长良好，2022 年三季度末合同负债达 8234.38 万元，同比增长 37.45%，为全年及明年业绩提供有力支撑。

口腔 CBCT 具备快速增长预期：民营口腔诊所自 2015 年进入为期十年的“黄金发展期”，每年将新增 1 万多家诊所。目前民营市场 CBCT 的市场渗透率约 20%，按照稳态渗透率达到 60-80%、美亚光电市占率 50% 计算，稳态下预计公司可以实现 20000 台销售峰值；考虑到公司积极布局出口业务，参考色选机国内：出口=2：1，稳态下预计公司海外 CBCT 销售 10000 台，合计 30000 台；保守估计收入近 70 亿元，净利润近 25 亿元。

2、医疗新品前景可期，有望贡献业绩增量

2.1、口扫仪实现批量销售，增厚口腔业务利润
公司自主研发生产的口扫仪已实现销售，增厚公司口腔业务利润。
2020 年 7 月 28 日，公司口扫仪通过了安徽省药品监督管理局的审批注册，2022 年 4 月 22 日，公司自主研发生产的第二代口扫仪通过了安徽省药品监督管理局的审批注册，2022 年 6 月线上团购发售，目前已经实现批量销售。

口腔数字化初见雏形，设备龙头成长之路清晰。
公司目前成功推出第一款数字化设备——口腔 CBCT，第二款数字化设备——口扫仪，第三款数字化软件——美亚美牙，未来将推出整套数字化椅旁修复系统等数字化设备；建立数字化口腔平台，联合设备、耗材商，整合销售渠道，成长之路清晰。

1）美亚美牙是公司基于口腔诊所业务管理痛点及诊疗智能化需求打造的口腔健康数字化云平台，通过连接医生、患者、诊疗设备、技加工、耗材厂商、名医名校等口腔健康上下游生态，将公司在口腔领域多年积累的影像智能、数据智能、诊疗智能等人工智能技术及行业资源，向诊所、医生、患者赋能，实现诊疗流程数字化、诊所管理数字化和临床诊疗智能化的数字化经营变革，降低诊所经营成本，提升患者诊疗体验。
2）“妙思”椅旁修复系统包括口内扫描仪、CAD 设计系统、CAM 切削系统，辅助医生实现口腔疾病快速治疗，摆脱了对于第三方义齿加工厂的依赖，缩短了产业链，提高了种植、正畸的盈利能力。

对标全球口腔领先公司，美亚经营韧性较强。
口腔医疗数字化设备上市公司有登士柏•西诺德（XRAY.O）、阿莱技术（ALGN.O）、盈纬达（NVST.N）。
2022 年，登士柏•西诺德实现营业收入 39.22 亿美元，同比减少 7.74%，实现归母净利润 3.51 亿美元，同比减少 19.86%；阿莱技术实现营业收入 37.35 亿美元，同比减少 5.51%，实现归母净利润 3.62 亿美元，同比减少 53.11%；盈纬达实现营业收入 25.69 亿美元，同比增加 2.40%，实现归母净利润 2.43 亿美元，同比减少 28.53%。
2022 年前三季度美亚实现营收 15.00 亿元，同比增长 9.21%，实现归母净利润 5.57 亿元，同比增长 29.87%，在国内疫情影响下，公司的经营业绩稳中向好，彰显较强的韧性。

2.2、耳鼻部 CT 可满足医美需求，拓宽高端医疗应用领域
公司超大视野 CBCT 为国内首款同时适用于口腔科及耳鼻喉头颈外科的 CBCT。公司超大视野 CBCT 于 2021 年 6 月拿到注册资质，主要销售至公立医院体系，主要优势包括：
1）支持多种视野拍摄，视野范围覆盖 FOV23×18cm、FOV16× 12cm、FOV8×9cm、FOV5×9cm、FOV3.4×3.4cm。
2）大动态范围碘化铯非晶硅平板探测器：单次拍摄数据量可达 736 帧，传感器灰度值达 16bit；相比于传统螺旋 CT，体素尺 寸更优，最高可达 0.041mm，真正的微米级 CT。
3）超高清分辨率，刷新行业标准。影像体素最高可达 0.041mm，细微病灶观察精度提高 5 倍以上。
4）智能处理算法极速成像：新一代成像加速技术，人工智能众核处理算法，一次拍摄仅需 20s。
5）一机两用：该设备可同时用于齿科和耳鼻喉科，有助于增加设备价值量，更便于在公立医院推广。

2.3、移动 CT 及手术导航产品处于成长初期，未来有望快速发展
移动 CT 相较于传统 CT 的优势：传统的 CT 扫描需要移动病床将病人送至扫描区域，但由于临床手术情况和患者治疗状态的限制，移动病床会给患者带来很大风险。
移动 CT 通过病床与扫描机架的相对移动实现对病人的扫描，其使用原理与传统的螺旋 CT 大致相同，主要由扫描机架、检查床、控制台三部分构成。各个部分安装有万向轮，按照实际情况可通过推拉移动进行分开。
移动 CT 机架内安装了所有成像所需的重要部件，如 X 线球管、发射器、探测器等。移动 CT 可以在离开监护环境下对患者进行及时检查，避免了转运患者过程中的风险。
目前公司的移动 CT 项目处于在研阶段，项目进展顺利。

脊柱外科手术导航获得注册证，丰富公司产品线。
公司依托在智能识别技术的雄厚技术基础，研发出脊柱外科手术导航定位设备，用于脊柱外 科手术过程中手术器械和植入物的导航定位。2023 年 1 月，公司取得“脊柱外科手术导航定位设备”注册证，该设备丰富了公司医疗设备产品线，提升了公司的竞争力。
国内手术导航市场当前处于发展初期，公司目前正在积极筹备和推进市场前期推广工作。

脊柱外科手术导航设备优势显著。
公司的“脊柱外科手术导航定位设备”利用光学跟踪技术和术中医学影像注册方法，将医学影像数据与解剖结构准确对应，规划手术路径，通过手术中实时跟踪以确保定位路径的准确性。该设备可有效降低医生工作量，缩短手术时间，提高手术精度，减小病人创口及医生遭受的辐射损伤，使外科手术更高效、更精准、更安全。
脊柱外科手术导航设备优势显著。公司的“脊柱外科手术导航定位设备” 利用光学跟踪技术和术中医学影像注册方法，将医学影像数据与解剖结构准确对应，规划手术路径，通过手术中实时跟踪以确保定位路径的准 确性。该设备可有效降低医生工作量，缩短手术时间，提高手术精度， 减小病人创口及医生遭受的辐射损伤，使外科手术更高效、更精准、更安全。
配置证落地利好移动 CT 与手术导航。
2023 年 3 月，国家卫健委发布《大型医用设备配置许可管理目录（2023 年）》，该公告明确指出 CT、MR 均不再需要配置证，正电子发射型磁共振成像系统（PET/MR）调整为 乙类，预计行业迎来供给端扩容；64 排及以上 CT、1.5T 及以上 MR 全部调出管理目录，预计高端设备渗透率较低的机构有望迎来高端 CT、 MR 采购、装机高峰；随着 PET/MR 调整为乙类，预计后续“十四五” 配置证规划有望在 PET/CT、PET/MR 的放开力度方面继续超预期。美亚光电布局移动 CT 与手术导航等高端设备，有望充分受益于配置证落地。

移动 CT 及手术导航产品价值量较高，保有量有望超百亿。
根据中央及各地方的招标网公告，脊柱外科手术导航系统的招标预算约为 200 万元/台，移动 CT 的招标预算约为 600 万元/台。
假设 2022-2025 年移动 CT 在公立医院中的渗透率分别为 10%、15%、20%、25%，一家公立医院每年新配 1 台脊柱手术导航设备，按照移动 CT 与脊柱手术导航 600 万元/台、200 万元/台的价格进行测算，则到 2025 年移动 CT 与脊柱手术导航的市场保有量有望达到 188 亿元、251 亿元。
公司的移动 CT 与脊柱外科手术导航系统未来有望贡献增量业绩。

3、色选机销量增长可期，工业检测机持续获认可

3.1、色选机技术不断拓展，产品线愈加丰富
公司色选机产品线愈加丰富。
公司色选机系列产品通过提供颜色、形状、材质等多维色选解决方案，可有效实现异物剔除与品级分类，是保障农产品安全和品质、提升农产品附加值的关键设备，目前已拓展应用到包括农副产品（大米、小麦、玉米、茶叶、瓜子等）、环保回收等行业近五百种物料的色选。

近年来，公司打造了业内领先的“多光谱 AI”智能分选检测解决方案，助力色选机精准剔除物料中玻璃、干燥剂、塑料、同色并肩石、霉变粒、病斑粒等常见杂质。经过 30 多年的发展，公司色选机性能、应用领域全面提升。
1）覆盖领域不断拓展：从单纯大米去杂到近五百种物料的去杂和分选分级。
2）检测手段不断完善：从可见光到 X 光、红外光、质谱技术及人工智能算法的集成，模块可选。
3）检测项目不断丰富：从形选、色选向着微观识别（食品内在毒素检查、农药残留检测、重金属检测、添加剂检测、成分在线分析）等方向 发展。

公司的智能分选检测设备还包括整瓶分选设备与品质分析仪。
2022 年 3 月，公司发布首款一体化塑料整瓶分选设备——美亚瓶选机 KC 系列，该产品满足长时间、高强度、复杂环境下的生产需求，同时还具有选净率高、产量大、占地面积小（最小占地仅需 7m 2）、易于安装维护等特点，可替代 3-4 名人工，有效解决人工分选效率低、产量小的问题，助力用 户降本增效。
同年，公司推出大米全景品质分析仪，该产品搭配色选机，可实时监测大米品质数据，智能调控色选机加工生产，引领大米加工行业高质量发展。

公司色选机新品频发，市占率有望提升。
2022 年 8 月 1 日至 9 月 30 日，“美亚工程 1 号”新一代色选机发货超 600 台；10 月 25 日，公司发布首款“深度学习”通道式色选机；10 月 28 日，公司发布首款工程化履带色选机，此产品通过创新搭载深度学习技术，采用分布式 AI 边缘计算单元，满足客户变化性及精细化分选需求。
我们认为，粮食安全背景下色选机需求刚性，公司通过持续产品创新市占率有望提升。

向坚果等食品色选领域扩张，公司深度合作食品知名企业。2019 年 4月 19 日-21 日，公司携带五大系列坚果炒货专用色选机、X 射线检测机参加第十三届我国坚果炒货展，57 小时团购数量达到 206 台，创造公司色选机销售记录。
同时，公司在展会上与三只松鼠签署战略合作协议，约定在坚果炒货分选领域全方位开展持续、深入合作，共同守护坚果炒货食品安全；截止到 2019 年 4 月，三只松鼠供应链企业已引入美亚光 电色选机、X 射线检测机 50 余台。

公司色选机已经得到知名食品客户的认可，未来增长潜力大。凭借优良的性能、合理的价格以及周到的售后服务，公司色选机绑定了中粮、中储粮等优质客户，还得到了诸多知名食品企业的认可。

3.2、公司是色选机国产龙头，从存量市场向增量市场发展
公司是国产色选机龙头公司，进口替代意义显著。经过数十年发展，以公司为代表的国内企业基本完成色选机设备的进口替代，在打破国际垄断、保障国民食品安全、推进地区产业升级等方面做出了重大贡献。国内色选机行业的竞争对手主要有泰禾智能（603656.SH）、合锻智能（603011.SH，2016 年完成中科光电 100%股权的收购）、安晶龙（838092.NQ）、捷讯光电（未上市）等企业。
对比国产竞争对手，公司收入体量大一倍以上。2021 年，美亚光电色选机收入 10.56 亿元，同比增长 10.33%，收入体量接近泰禾、中科、安晶龙三家公司总计。
美亚色选机处于强者恒强地位。得益于优异的研发体系，美亚色选机每年更新换代，泰禾、中科研发速度逐渐疲软，大米等传统领域市场竞争力差距拉大；坚果、塑料等新兴领域，美亚一家独大，泰禾、中科还没有成熟产品。

国内色选机公司毛利率差异不大，美亚净利率较高。国内色选机市场较为透明，四家公司的色选机毛利率相差不大。对比国产竞争对手，美亚光电经营质量更好，净利率远高于其他公司。

国内色选机增长稳健。2022 年上半年，公司发布基于智能工厂打造的新一代色选机，采用最新的工程化设计、全新的数字化电气拓扑结构以及多光谱识别技术等一系列创新成果，在产品稳定性、可靠性、色选精度、产量方面均取得了明显提升；国内色选机实现收入 3.56 亿元，同比增长 6.93%；毛利率为 44.42%，同比增长 0.20pct。我们认为，作为直接保障国民生存的产业，粮食加工需求呈现刚性，国内色选机需求稳定。

国内色选机销售预期：平均五年的设备更新周期；叠加大米等传统领域市占率提升，坚果、塑料等新兴领域渗透率提升，国内色选机业务有望维持 5-10%的稳定增长。
国外色选机销售：2021 年海运费用、大宗等原材料大幅增长，导致海外业务收入、毛利率有所下滑；公司海外市场主要面向东南亚、印度、中亚等传统粮食产区，2021 年公司海外业务收入为 3.19 亿元，同比下降 0.51%，毛利率为 53.24%，同比下降 4.79pct。
随着 2022 年年初以来，公司通过派遣销售去海外精细化运作海外市场，海外销售恢复快速增长赛道；2022 年上半年，公司海外业务收入为 1.79 亿元，同比增长 31.42%，毛利率为 54.20%，同比下降 0.82pct。

3.3、工业检测机产品愈加完善，持续获得客户认可
工业检测机产品线愈加完善。公司工业检测设备已有多个系列化产品，包括 X 射线包装食品异物检测机、X 射线封口漏油专用检测机、X 射线安全检测设备和子午线轮胎 X 射线检测设备等，在保障工业品安全方面发挥着重要作用。

产品竞争力强，持续获得客户认可。
公司与玲珑轮胎自 2020 年合作至今，玲珑轮胎已陆续引入 11 台美亚轮胎 X 光检测机；与浦林成山泰国生产基地自 2014 年合作以来，浦林成山已累计采购公司 7 台轮胎检测 X 光级和 4 套 X 光成像系统升级改造。
作为中国轮胎影像检测行业的领军品牌，美亚光电拥有完全自主研发的轮胎 X 光检测机，配备公司自主开发的轮胎缺陷 AI 检测系统，可实现轮胎的异物、缺陷检测及自动判级，全面保障轮胎品质，大大提升了产品的检测效率和一致性。

国外色选机（含工业检测）销售预期：预计公司国外色选机销售收入将 维持 15-20%相对快速增长。
1）中国色选机占全球色选机市场 1/3，海外发达国家占比 1/3，海外发展中国家占比 1/3，市场空间足够大；
2）由于海外发展中国家平均经济水平相当于十多年前的中国，色选机渗透率有待提升，另外他们价格也相对敏感，对比发达国家高端品牌，美亚更具性价比优势。

4、报告总结

依托工业互联网，加快数字化转型。
公司深入完善“一湖两云”数字化运营体系，已建成美亚数据中台及粮食加工产业、医疗行业两大工业互联网平台，致力于与广大客户、上下游企业、政府部门及金融机构共同构建产业生态，在促进相关行业经济发展的同时，推动公司由单一设备制造企业到产业综合服务商转型。

智能化助力公司产能扩张，提高生产效率。
2020 年 11 月，美亚首座智能工厂投产，建筑面积近 7 万平方米，建有 20 多条先进的自动化、智能化生产线以及核心部件的无人车间；2022 年，美亚智能涂装及钣金基地计划建成投产，总占地近 100 亩，将引入钣金柔性生产线、智能钣金柔性折弯中心、机器人激光焊接工作站、喷涂机器人以及涂装数字化管理系统等。
智能工厂有望全方位助力公司产能扩产，提升生产效率及产品竞争力。

公司是国内口腔数字化设备龙头，色选机、工业检 测机业务稳健运营，不断优化和拓展口腔 CBCT、耳鼻部 CT、口腔椅 旁修复系统等高端医疗影像布局，同时积极进行数字化与智能化转型， 有望充分受益于国内疫后消费复苏、设备国产化趋势及国外市占率提升， 业绩增长可期。
公司业务的关键假设如下：
1）色选机业务：公司的色选机龙头地位稳固，受益于食品安全政策加码、消费升级以及进口替代趋势，公司的国内外色选机需求有望较快增长，且公司在不断拓宽色选机应用领域，预计未来三年该业务收入与业绩稳增长；
2）口腔 X 射线 CT 诊断机业务：2022 年公司该业务收入增速创近三年新高，考虑基数效应，预计公司 2023-2025 年 CBCT 业务收入增速约为 5%~10%，毛利率约 60%。
3）口腔椅旁修复系统业务：公司口扫仪已实现批量销售，口腔数字化云平台布局完善，预计 2023-2025 年该业务收入及利润将高速增长。
4）X 射线异物检测机业务：公司持续优化现有工业检测设备产品，市场竞争力不断增强，预计 2023-2025 年该业务收入及利润稳健增长。
考虑到疫后口腔赛道复苏，叠加种植牙降费带动设备渗透率加速提升，业绩疫后公司加快海外拓展，预计 2023-2025 年公司营收分别为 25.51 亿元、30.11亿元、34.60亿元，分别同比增长20.49%、18.04%、14.92%；预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.23亿元、9.77亿元、11.57，分别同比增长 12.74%、18.74%、18.34%；EPS 分别为 0.93 元、1.11 元、1.31 元；按照 2023 年 3 月 31 日股价，对应 PE 分别为 34.6、29.2、24.6 倍。
口腔赛道具备成长属性，公司作为口腔数字化设备龙头，具有确定性溢价。

5、风险提示

毛利率下滑风险。市场竞争加剧、政策环境变化等因素有可能影响公司的产品销售价格、大宗商品价格波动可能冲击公司原材料成本，进而影响公司的毛利率。如果公司的毛利率出现下滑，将会对公司的盈利能力产生不利影响。
市场竞争风险。光电识别产业发展迅速，竞争层次也从价格、资源导向转变为技术、服务导向，市场竞争程度愈发激烈。公司若不能持续保持优势，则可能面临市占率下滑的风险。
汇率变化风险。公司近年来积极开拓国外市场，主营业务出口收入占公司营业收入比例较高。人民币汇率波动将对公司的出口业务及经营业绩产生一定影响。
新业务拓展不及预期。公司可能在 X 射线业务检测方面进展较慢，同时在新的医疗设备如移动 CT、脊柱手术导航等研发和市场推广方面效果不及预期。
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报告选自【远瞻智库】