房地产信托投资基金（REITs）

房地产信托投资基金（REITs）
一、REITs的定义
房地产信托投资基金英文全称为Real Estate Investment Trust，简称REITs。REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。REITs的收益主要来源于租金收入和房地产升值，收益的大部分用于发放分红，剩余部分用于REITs运作。
从本质上看，REITs属于资产证券化的一种方式。REITs典型的运作方式有两种，其一是物业REITs，即特殊目的载体公司(SPV)向投资者发行收益凭证，将所募集资金集中投资于写字楼、商场等商业地产，并将这些经营性物业所产生的收益向投资者还本归息;其二是基础设施REITs,即将基础设施按照价值分为一定数量的证券，再向市场进行出售，购买这部分证券的投资者可以分享基础设施带来的收益。
二、REITs的发展历程
REITs最早产生于美国20世纪60年代初,由美国国会创立,意在使中小投资者能以较低门槛参与不动产市场,获得不动产市场交易、租金与增值所带来的收益。在亚洲,最早出现REITs的国家是日本,由于日本的房地产公司众多,所以该市场在日本规模很大。
我国第一个比较接近国际标准的房地产投资信托产品，为2002年7月28日由上海国际信托投资公司推出的新上海国际大厦项目资金信托，10天内2.3亿元额度全部售出，反应空前热烈。然而，市场上的房地产信托产品主要集中在市政建设项目、危改小区项目等基础建设项目上，纯房地产项目的信托产品很少。
2004年全国约有31家信托投资公司共计发行约83个房地产信托产品，募集金额约122亿元，而平均募集资金仅为1.47亿元。金融体系不完善，资本市场发育不健全以及相应法律法规尚待建立，使得我国的房地产信托产品与REITs存在显著差异，运营模式较单一，规模较小，利率缺少弹性，期限较短，流动性较差。
三、REITs的种类
从不同角度看，对REITs有多种不同的分类方法，常见的分类方法有以下几种:
1.根据组织形式，REITs可分为公司型以及契约型两种。
1）公司型REITs以《公司法》为依据，通过发行REITs股份所筹集起来的资金用于投资房地产资产，REITs具有独立的法人资格，自主进行基金的运作，面向不特定的广大投资者筹集基金份额，REITs股份的持有人最终成为公司的股东。
2）契约型REITs则以信托契约成立为依据，通过发行受益凭证筹集资金而投资于房地产资产。契约型REITs本身并非独立法人，仅仅属于一种资产，由基金管理公司发起设立，其中基金管理人作为受托人接受委托对房地产进行投资。
3）二者的主要区别在于设立的法律依据与运营的方式不同，因此契约型REITs比公司型REITs更具灵活性。公司型REITs在美国占主导地位，而在英国、日本、新加坡等地契约型REITs则较为普遍。
2.根据投资形式的不同，REITs通常可被分三类:权益型、抵押型与混合型。
1）权益型REITs投资于房地产并拥有所有权，权益型REITs越来越多的开始从事房地产经营活动，如租赁和客户服务等，但是REITs与传统房地产公司的主要区别在于，REITs主要目的是作为投资组合的一部分对房地产进行运营，而不是开发后进行转售。
2）抵押型REITs是投资房地产抵押贷款或房地产抵押支持证券，其收益主要来源是房地产贷款的利息。
3）混合型REITs顾名思义是介于权益型与抵押型REITs之间的，其自身拥有部分物业产权的同时也在从事抵押贷款的服务。市场上流通的REITs中绝大多数为权益型，而另外两种类型的REITs所占比例不到10%，并且权益型REITs能够提供更好的长期投资回报与更大的流动性，市场价格也更具有稳定性。
3.根据运作方式的不同，有封闭与和开放型两种REITs。
1）封闭型REITs的发行量在发行之初就被限制，不得任意追加发行新增的股份;
2）开放型REITs可以随时为了增加资金投资于新的不动产而追加发行新的股份，投资者也可以随时买入，不愿持有时也可随时赎回。封闭型REITs一般在证券交易所上市流通，投资者不想持有时可在二级市场市场上转让卖出。
4.根据基金募集方式的不同，REITs又被分为公募与私募型。
1）私募型REITs以非公开方式向特定投资者募集资金，募集对象是特定的，且不允许公开宣传，一般不上市交易。
2）公募型REITs以公开发行的方式向社会公众投资者募集信托资金，发行时需要经过监管机构严格的审批，可以进行大量宣传。
3）私募型REITs与公募REITs的主要区别在于:第一，投资对象方面，私募型基金一般面向资金规模较大的特定客户，而公募型基金则不定;第二，投资管理参与程度方面，私募型基金的投资者对于投资决策的影响力较大，而公募型基金的投资者则没有这种影响力;第三，在法律监管方面，私募型基金受到法律以及规范的限制相对较少，而公募型基金受到的法律限制和监管通常较多。
四、REITs的特点
1.投资门槛低
REITs的设立就是为中小投资者提供了一个投资房地产的机会。
2.交易成本低
一般REITs会免企业所得税。投资者买卖REITs只需要支付交易佣金，和买卖股票一样，不用支付其他高额税费。如果是直接投资房地产，光买卖的税费也要在房价的10%-30%之间了，还涉及房产证和相关政策限制等等。
3.定期强制高分红
各国都要求REITs每年至少要把净收入的90%分配给投资者。这样REITs每年都能给投资者带来持续的现金流。美国一般每季度派息一次，香港一般每半年派息一次。这就像收房租一样，美国是季付，香港是半年付。由于REITs有强制高分红的法律要求，REITs的现金流能很好的补贴生活开销。
4.流动性强
REITs大将完整物业资产分成相对较小的单位，并可以再公开市场上市或流通，降低投资者门槛，并拓宽了地产投资退出机制。另外买卖REITs像买卖股票一样方便。在交易时间内随时可以卖掉变现。
5.风险分散
与单一的房地产信托投资不同，REITs大部分投资于能够产生稳定现金流的物业资产，包括写字楼，酒店，公寓等，相当于投资的是一个物业资产池。且REITs与股市、债市的相关性较低，是一种很好的风险分散手段。
6.专业化管理
公开交易的REITs，大多为主动管理型公司，积极参与物业的经营全过程；同时，和上市公司一样拥有完整的公司治理结构。
7.收益率相对较高
REITs长期回报率高，与股市、债市的相关性较低。REITs的回报率普遍在7%（美国）、9%（香港）以上。
8.杠杆较低
同房地产上市公司一样，REITs同样是杠杆经营，但杠杆较低，2020年8月7日证监会发布的《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》中，指引对基金负债限制适度放宽，要求总负债不得超过总资产的28.57%。
五、影响我国公募REITs推出的主要阻碍
1.认知上存在误解:将REITs单纯作为房企的融资工具
对于REITs出现的意义存在着这样一种误解:“REITs"只是为房地产公司提供融资便利的一种工具，因此存在推升开发商杠杆的风险。在REITs的运作过程中开发商的经营理念容易变得激进不利于行业整体稳步发展；由于REITs是将不动产投资转为证券投资的重要方式，存在将地产泡沫等风险转移至资本市场的风险”这是片面甚至错误的观点。REITs的出现并非单纯的作为开发商的融资工具。从公众参与投资的角度看REITs有助于丰富投资者进行资产组合选择时的可行集；从REITs产品底层地产的选择上来看，以能产生稳定现金流的不动产为基础。反映的是“长期投资”而非“一次销售”的开发模式；从市场调控来看，REITs具有价值发现的功能，可以作为拓宽市场调控过程中的参考指标。由此可见，REITs反而具备协助房企控杠杆，减少商品房买卖过程中投机行为的作用。
2.关于REITs的法律框架不完全
从REITs在美国的发展史看，1960年美国通过的《房地产投资信托法案》是REITs诞生的标志。后续REITs的产品设计、强制分红、税收政策等方面都从法律层面予以规定。因此REITs的发展离不开针对REITs而设定的专项法律法规。美国、中国香港、新加坡等市场对REITs的诸多方面已经形成一套完整的制度体系。虽然我国早在2008年就已经出台了关于开展房地产信托投资基金试点的若干意见，但至今尚未对REITs的产品设计、投资范围、税收政策等方面形成完整的规章制度。这成为阻碍REITs在我国推进的因素之一。
3.不具备成熟的市场条件
我国的房地产市场发展之迅速有目共睹，商品房销量在近几年更是屡创新高，相比房地产市场发展速度及市场体量而言，不动产相关的金融产品发展速度相对较缓，脱节的情况不利于房地产市场平稳持续的发展。REITs的产品具备金融及不动产二重属性，可以作为二者协调的纽带之一。但在二者发展不匹配的前提下，具备不动产金融资质的相关机构及人才尚不能满足推动REITs快速发展的需求，因此不成熟的市场条件成为制约REITs发展的因素之一。
六、REITs的魅力和优势
REITs通过资金的“集合”为中小投资者提供了投资房地产业的机会;专业化的管理人员将募集的资金用于房地产投资组合，分散了房地产投资风险;投资人所拥有的股权可以转让，具有较好的变现性。
REITs对投资者而言，扩大了投资范围，提供了一种相对安全、收益稳定、流动性强信息透明且与传统的股票、债券等投资产品相关性较低的产品。
REITs对政府而言，可以帮助盘活社会存量房产，从而扩大税基（实行累进税率，随着税基的增大，税率也不断提高）。
七、REITs对于基础设施建设的推动
基础设施建设长期以来是我国经济发展的重要动力之一，但因基建导致的债务杠杆也日益受到关注。
基础设施REITs产品的发行则为基础设施项目开辟了一条全新的投融资渠道。
基础设施REITs具有流动性较高、收益相对稳定、安全性较强等特点，能有效盘活存量资产，填补当前金融产品空白，拓宽社会资本投资渠道，提升直接融资比重，增强资本市场服务实体经济质效。
通过REITs产品的发行，将缺乏流动性的基础设施资产转变为流动性强的标准化权益性金融产品，吸引更多社会投资者参与，有效解决了基础设施项目资金投入量大、回报周期长，无法短期变现等问题。
同时，相关数据显示，目前我国基础设施领域存量资产总规模大约为380万亿元人民币，其中30%-40%有使用者付费机制、能够带来经营性现金流的经营性资产，即120万亿元人民币，这些经营性资产潜在的REITs底层基础资产总额每年达到6万亿元左右，基础设施REITs市场空间很大，对解决基础设施建设融资问题提供了一个非常好的工具。
八、REITs应用典型案例
1.物业REITs应用案例—中信启航
2014年5月21日，中信证券发起的“中信启航专项资产管理计划”(中信启航)在深交所综合交易平台挂牌交易，交易将面向持有深圳A股证券账户或基金账户的机构投资者。中信启航成立于2014年4月25日，总规模逾人民币50亿元，投资标的为北京中信证券大厦及深圳中信证券大厦。两处物业地处一线城市，写字楼价格稳健。均处在各城市的核心商圈，属于稀缺物业。且租户履约能力强、租期长期、租金具有较强市场竞争力。
该基金由中信金石基金管理有限公司管理，退出时，该基金计划将所持物业出售给中信金石发起的交易所上市REITs或第三方。中信启航计划的基础资产为中信证券位于北京和深圳的两幢自有物业——北京中信证券大厦和深圳中信证券大厦，中信证券已承诺未来将按市场价格租用这些物业。
作为中国第一单权益型REITs产品，中信启航的发行及挂牌交易在中国市场上具有里程碑式的意义。该计划募集的证券投资基金是新《证券投资基金法》实施以来第一单非公开募集证券投资基金。其交易步骤如下:
(1)中信证券公司于2013年5月在天津分别设立两个全资子公司:天津京证和天津深证。并通过实物增资的方式，将位于北京、深圳的两座中信证券大厦分别装入这两个全资子公司。
(2)由中信证券公司发起设立“中信启航专项资产管理计划”，向优先级、次级投资者募集资金。
(3)由中信证券公司的二级全资子公司中信金石基金管理公司发起设立非公募股权投资基金，并作为管理人管理该非公募基金。
(4)“中信启航专项资产管理计划”以其募集的资金认购该“非公募股权投资基金”的基金份额。
(5)由非公募基金设立全资子公司，再由该全资子公司收购天津京证、天津深证的100%股权。

项目交易结构图1

项目交易结构图2
通过上述一系列步骤，使得非公募基金借由持股子公司股权，从而间接持有两座中信证券大厦;而专项资产管理计划的投资者，则通过享受非公募基金的分红而间接享有两座中信证券大厦带来的租金收益。
2.基础设施REITs应用案例—武汉软件新城1.1期产业园项目
1）基本情况介绍
2020年9月，武汉东湖高新集团股份有限公司以武汉软件新城1.1期产业园项目为标的资产公开募集基础设施证券投资基金的申报发行工作，盘活存量基础设施资产，实现投资良性循环，优化财务报表，降低资产负债率，提升资金周转效率，优化损益表现，强化公司轻资产运营能力。
本次交易对手方中，平安基金管理有限公司作为公募基金管理人，平安证券股份有限公司作为资产支持专项计划管理人，武汉东湖高新股权投资管理有限公司作为私募基金管理人，上述各方均不是《上海证券交易所股票上市规则》所认定的上市公司关联方，本次交易不构成关联交易。
2）基础设施公募REITs设立方案
（1）拟入池标的资产
公司拟选取的标的资产为武汉软件新城1.1期产业园项目，项目位于武汉市东湖新技术开发区花城大道9号，为东湖高新集团聚焦于软件和信息服务行业所打造的全产业链主题园区，该园区已全面投入使用，签约企业110余家，入驻世界500强企业IBM、法国阳狮、飞利浦、洛克希德，及佰仟金融、开目软件等三十多家国内外知名企业，入园员工超过12000人，处于基本满租的情况，属于东湖高新集团的标志性项目。
（2）交易结构
本次交易的交易结构如下图所示：

项目交易结构图
①设立公募基金。由平安基金作为基金管理人向证监会申请注册东湖高新-平安产业园基础设施证券投资基金（暂定名）。取得注册文件后，由基金管理人进行公开发售，其中东湖高新集团或指定主体需参与本次基础设施基金份额战略配售，配售份额不少于20%。
②设立资产支持专项计划。由平安证券股份有限公司作为管理人设立东湖高新-平安产业园基础设施资产支持专项计划(暂定名)，公募基金募集成功后，由公募基金作为投资人认购东湖高新-平安产业园基础设施资产支持证券全部份额，专项计划正式设立。
③收购项目公司股权。东湖高新集团作为标的资产现产权人拟将基础设施项目剥离至公司全资持有的项目公司（或以标的资产新设成立项目公司），由公募REITs基金通过专项计划等特殊目的载体向东湖高新集团购买项目公司全部股权，进而由公募REITs基金穿透取得基础设施项目完全所有权。
④基础设施运营管理。东湖高新集团自行或指定关联方与基金管理人及项目公司等签订基础设施项目运营管理服务协议，聘请公司或公司指定关联方作为运营管理机构，负责基础设施招商运营、客户服务、物业维护维修等，并明确各方的权利义务、委托管理费用、人事安排等事项。
⑤现金流分配的说明。项目公司的收益来源于园区物业销售收入、租赁收入、园区企业服务等，项目公司的现金流通过支付股东借款利息、股东分红等方式直接或间接分配到私募基金或资产支持专项计划，再分配到公募基金，最终向公募基金投资人进行分配。同时，东湖高新集团自行或指定关联方作为基础设施运营管理机构，向项目公司定期收取运营管理服务费。