张江高科：从产业地产商转型“科技投行”｜产城白皮书13

来源：亿翰智库
文|郭艳艳
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张江概述
1.1 时间维度：由园到城
1992年7月张江高科技园区开发公司成立时，张江高科只是上海市郊的一片荒地。政府政策引导是其能成立并发展的最重要原因，发展过程中，张江高科在主体定位不变的前提下，进行了若干次转型，包括重点扶持企业的类别、园区运营方式等。

图：张江区域扩建历程
1.2 空间维度：张江产业分布情况
张江分为核心张江、大张江、泛张江。“泛张江”是涉及浙江、甚至延伸海外的张江园区；“大张江”是涵盖上海青浦、闵行等各区22个大园区，即“一区22园”；“小张江”即就是张江高科技园区，主要包含张江园区北区、中区、南区、银行卡产业园、医疗器械园和光电子产业园。
张江科学城位于上海市中心城东南部。目前科学城范围内已集聚了一批高校、研发机构、公共服务设施、高新技术企业和创新创业人才，生物医药、信息通讯等主导产业优势突出，高科技园区基本成形。

图：张江科学城区位
1.3 张江高科概述
1.3.1 股权结构
早期张江集团对张江高科是百分百控股，张江园的开发建设业务主要是由张江集团负责，到2015年，张江集团对张江高科依旧是绝对控股；但是张江高科在业务层面已然开始独立，并且张江高科的实际控制人是浦东国资委。

图:张江高科股权结构图
1.3.2 发展历史
2006年，提出“一体两翼”战略，以开发运营、服务集成和产业投资为三大主线；2014年，葛培健来到张江高科，以科技投行作为战略发展方向，推出“新三商”战略，提出做产业客户的“时间合伙人”，定位于做创业服务业集成商，打造创新创业生态圈；2016年，更是迎来上海自由贸易试验区、国家自主创新示范区、全面创新改革试验区“双自联动、三区联动”的大好局面，成为科技创新、模式创新、转化创新的集聚高地；2017年，94平方公里《张江科学城建设规划》的出炉，则为张江高科未来的转型发展提供了新空间，提出了新使命。

图:张江高科发展历程
业务概况

2.1整体财务状况
2.1.1营业收入逐年下降，净利润变化不大
2018年，公司实现营业总收入11.48亿元，较上年同期减少8.36%，公司实现营业利润6.3,4亿元，较上年同期增加10.11%，实现利润总额6.2亿元，较上年同期增加10.31%，实现归属于上市公司股东的净利润5.44亿元，较上年同期增加16.42%。

2.1.2投资收益成为公司利润的主要来源
投资活动产生的现金流量净额:本期数较去年同期数增加110.81%，主要原因为公司本期收到的股权持有期间股利较上年同期增加，而本期支付的股权投资款较上年同期减少，因此投资活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增加。

通过对张江高科对外股权投资的公司类型进行整理发现，张江高科近几年直接投向实体企业（即直投）的金额和投向基金（即FOF）的金额发生了巨大的变化。2014-2018年直投的金额不断减少，投向基金的金额直线攀升，其中，2016年是一个重要的转折点，2016年之前对外股权投资主要投向实体企业，但是2017年、2018年几乎全部的对外股权投资额投向了基金。

2.1.3融资能力不断增强，融资额增长迅速
筹资活动产生的现金流量净额:本期数较上年同期数增加51.10%，但是在2013年，张江高科已经连续四年没有融资行为。对于一家上市公司来说，没有了融资功能，其实已经就是一家“僵尸企业”了。
2014年开始，融资行为频繁，融资金额越来越多，累计融资额140亿元，而2014年之前的8年时间里累计融资额也就55亿元，其中还包括2008年配股的25亿元。现在的张江高科已然不是“僵尸企业”，并且在产业地产行业属于领袖企业。

2.2科技地产商
2.2.1房地产板块：出售园区物业绑定龙头企业
张江高科2018年，公司房地产业务实现合同销售面积8142平方米；实现合同销售金额1.59亿元，同比减少53.58%。其中2018年10-12月的情况：公司房地产业务实现合同销售面积4983.36平方米；实现合同销售额1.41亿元，同比减少42.32%。

2.2.2房产租赁板块：低价换人才，租金显实力
2018年12月末，公司出租房地产总面积124.4万平方米；2018年1-12月，公司房地产业务取得租金总收入8.30亿元，同比增长11.73%。其中2018年10-12月的情况：公司房地产业务取得的租金总收入2.88亿元，同比增长3.2%。

2.3创新服务商
2.3.1孵化段–“服务 资本”下的创投孵化体系
张江高科依托园区20余年的运营经验，对孵化企业设计了“服务 资本”的孵化-加速体系，依托园区良好产业环境针对孵化段企业构建包括895训练营等产业服务，引导资本参与，加速企业成长

图:企业孵化流程
2.3.2孵化段–时间合伙人与895训练营
2014年末，为了更好地服务于创新创业企业，张江集团以张江科投为母体，整合旗下小额信贷、孵化器、创业培训等资源，建立张江集团投贷孵学平台。
依托上海强大的金融活力，895创新营，创新营每一季征集期一个月，活动期三个月，通过创业大赛，让目标企业更加聚集，从而筛选高质量项目，精准对接投资机构。

图：创投路演平台895创新营
2.3.3成长段-银企合作，投贷联动的金融服务
银企合作，投贷联动的金融服务。“投贷联动”是指银行业金融机构以“信贷投放”与本集团设立的具有投资功能的子公司“股权投资”相结合的方式，通过相关制度安排，由投资收益抵补信贷风险，实现科创企业信贷分险和收益的匹配，为科创企业提供持续资金支持的融资模式。简单来说，投贷联动本质上就是张江高科对一家企业进行股权投资，银行相应地跟着张江高科对该企业进行贷款，为企业提供担保与背书。

图：投贷联动
2.3.4成熟段-产权交易平台
张江高科拥有对接多层次资本市场的通道优势，如A股主板、创业板、新三板、股交中心及其科创板形成了张江高科对接多层次资本市场的通道；拥有整合公共平台资源的集成优势，公司与园区管委会、各行业协会、公共媒体都保持着很好的合作关系，具有把资源导入后进行整合，再标准化输出的能力，有利于营造园区创新创业氛围、提升创新服务能级。

图:产权交易平台
2.4产业投资商
张江高科主要围绕科学城物业和科技创新企业投资为主，投资收益为主要业绩来源，2018年公司投资收益6.26亿元，占营业利润98.7%。张江高科对上海市科创母基金，累计出资3亿元，投资企业估值和投资收益均有望随上海科创中心建设和科创板开板提升。

张江高科对园区内入驻的高新企业，充当其“时间合伙人”，进行深度的了解，对其中资质优秀、发展前景广阔的高新企业进行战略投资。

图：张江高科投资业务运营架构图
2.4.1投资板块：2006-2014年：并购基地公司，同时具备开发和运营能力
由于可供开发的土地不断减少，“卖地”模式已不可持续。张江高科开始通过并购兄弟公司提升自己的园区招商运营能力。同时，张江高科自主持有更多物业，将收入构成由单一的物业开发销售收入，转变为“物业销售 租金收入 企业服务收入”的多元结构。期间，张江高科也开始直投园区内的优秀企业，为下一阶段的企业转型打下基础。
2.4.2投资板块：2014-今年：从园区运营商转型为科技投行
零星的企业直投并成功退出，让张江高科发展“科技企业孵化”可以成为新的盈利点。其利润率远超物业销售和园区运营。凭借对生物医药和集成电路产业的深刻理解、张江科技园区的品牌影响力、园区内庞大的高新科技企业数量，张江高科于2014年正式将自己重新定位为“科技投行”。

图：张江企业投资化的“集团化作战”
张江集团内部从事企业孵化的企业主要有上市公司张江高科，与张江高科同级但并未上市的张江科技创业投资有限公司，以及浦东软件园股份有限公司。此外，与张江集团同属浦东国资委旗下的张江火炬创投也是同系的投资主体。
但是产业投资风险与机遇共存，张江高科作为国企，会牵扯到国有资产的流失，在这样的制度下，张江高科的产业投资业务必然会受到掣肘。
2019年上半年，公司实现营业总收入5.9亿元，较上年同期增加33.64%，公司实现投资收益0.13亿元，较上年同期减少96.41%，实现归属于上市公司股东的净利润2.76亿元，较上年同期减少23.21%。公司本期归属于上市公司股东的净利润有所减少，主要是由于公司下属合营企业持有的微创医疗股票市值下降导致本期投资收益有所下降，影响归属于上市公司股东的净利润1.43万元。
总体来看，大张江旗下1区22园是初创企业和高新技术企业巨大的流量入口。据不完全统计，20多年来大张江园区内仅注册的高新技术企业就超过了30,000家。目前，借力体系外的社会风投资本以及参股的母基金一同寻找园区内未来的明星企业。期间，投出的成功标的将与张江高科上市公司共享。张江浩成再从这些优秀企业中遴选出最具潜力的进行跟投。此类案例包括七牛云、爱零工、天天果园等。风险最高的技术活基本由兄弟企业完成，张江浩成更多扮演“摘果子”的角色。兄弟企业愿意这样做，与制度激励密不可分。
张江浩成“摘果”成功，通过企业并购或IPO安全退出后，其投资收益反馈到张江高科上市主体。由于业绩提升，张江高科通过派息分红等方式将受益返还到控股母公司里。再由母公司反哺到各兄弟单位。也就是说，通过张江集团，各兄弟公司都能分享到张江高科因为企业投资产生的收益。“政治任务 利益共享”形成了张江集团内部风投项目协同共享的良性循环。

如何理解
张江高科
3.1第一层：从现有园区运营角度，基于产业聚集，坚定发展“科技投行”
从产业的角度看，目前的张江毫无疑问已经成了产业发展的代名词，九个国家级重大产业实验室分布在张江；生物医药产业，集成电路产业，软件和信息化产业以及文化创意产业依然是张江拿得出手四块好牌。无论是临港漕河泾，还是金桥外高桥在高科技这个领域，张江已经是绝对的一马当先。
从实操层面看，长期的政策集聚，给张江带来了很多难以复制的要素，包括大学整建制的搬迁，研发机构的历史性选址机遇期以及所产生的人才集聚效果等等，这些因素都成了张江难以在外地复制的重要原因。
3.2第二层：从历史发展角度，张江发展“科技投行”的历史基因
张江在刘小龙时代为张江的投资打下了坚实的基础，张江的创投实力体现资金、经验、资源、团队，这些在全国的创投公司中无出其右。在吸取以前的经验后，张江的创投已经开始为公司带来让人惊喜的爆利，大家有目共睹。并且这种惊喜完全有可能成为常态。因为，别的创投公司仅仅是孵化器，而张江不仅是孵化器，更是养殖场，凭借张江的经验和实力一定会不断得到会下金蛋的母鸡。
3.3第三层：从发展借鉴角度，张江高科之于园区企业
高新区是重点发展高新技术产业的开发区，主要通过“提供与高质量的空间和设施联系在一起的增值服务”，来“促进大学、研发机构、企业和市场之间的知识技术交流”，从而“推动创新型企业的创建和增长”，而高校作为人才培养和科学研究的重地，则在知识、人力资本储备以及创新成果研发方面具有特殊优势，因此，两者的合作创新对于高新区发展具有特殊重要的价值。
对于企业而言，学习张江，并不是学习张江的创投模式，那是张江高科的产业资源。真正可以学的是政策和小的细节，如引入高校，对接企业，对接平台，提高人才领先程度，降低企业用工成本和人才培养成本。