领先的IC设计厂商，北京君正：AI技术厚积薄发，车规存储持续发力

（报告出品方/分析师：华创证券 耿琛 岳阳）

一 国内车载IC领军企业，打造“计算 存储 模拟”平台

（一）内生夯实智能物联技术，外延切入车载优质赛道
北京君正是国内领先的IC设计公司。公司成立于2005年7月，并于2011年5月在深圳创业板上市，通过内生外延实现多赛道核心技术突破和业务发展。

内生增长方面，依靠自主创新的CPU技术，并通过在多媒体编解码技术、影像信号处理技术、AI引擎技术、AI算法技术等领域持续投入研发，深耕AIoT领域，相关业务线包括智能视频芯片和微处理器芯片。
外延并购方面，2020年，公司完成了对美国ISSI及其下属子品牌Lumissil的并购。通过对ISSI的并购，公司拥有了完整的存储器产品线、模拟产品线，并积极进军汽车电子、工业电子市场。
目前公司产品覆盖存储、ISP、触控传感芯片、DC/DC芯片、LED驱动芯片、车用微处理器芯片、CAN、LIN、G.vn等网络传输芯片等领域，主要是面向汽车、工控/医疗、高端消费类市场，尤其在汽车领域具备深厚的客户基础。

从公司业务发展阶段来看，主要经历了三个阶段：
第一阶段以消费/教育电子领域为中心（2005-2013）：
21世纪前十年，我国便携消费电子市场火爆，学习机、电子词典等市场规模庞大，凭借自主创新的XBurst CPU内核技术，公司芯片的性价比和功耗指标远远领先于同类产品，尤其是低功耗优势使公司芯片产品在移动便携设备市场迎合了产业发展的趋势，具有天然的优势，成为市场竞争中独特的力量。
公司根据嵌入式 CPU 芯片及目标市场的特点，制订了“开放平台、纵横扩展”的市场推广策略，在核心技术加持下，公司面向便携消费电子、教育电子等领域推出了一系列具有高性价比的32位嵌入式CPU芯片产品，为当时主流学习机、电子词典、音乐播放器等设备提供芯片解决方案。
得益于下游市场高景气和产品优势，2006-2010年公司芯片出货量从3万颗快速增长至1100万颗，营收规模和盈利能力逐年提升，至2010年录得营业收入2.06亿元。
此后公司不断调整市场策略，关注市场热点，积极寻找行业市场机会，拓展智能电视机顶盒、智能手表等其他市场领域，并加强重点客户的支持与服务。同时公司进一步提高了研发效率，缩短推出新产品的时间，在行业低谷坚持研发导向的发展策略，为下一次增长积蓄力量。
第二阶段公司转型物联网/智能视频领域（2014-2019）：
随着通信技术不断发展和智能应用场景的逐步落地，物联网技术进入实质发展阶段，Cisco公司把2014年定位成万物联网发生拐点的一年。
公司调整发展战略，积极布局智能视频芯片领域，业务重点转向智能穿戴、家居等IoT场景，得益于持续不断的研发积累，公司在新兴市场的推进游刃有余，分别于2014/2015/2016年研发并投产了针对可穿戴设备的M系列芯片、基于物联网场景的智能视频芯片X系列、面向消费类视频监控的T系列芯片，不断拓展蓝海市场。
与此同时公司先后与阿里、腾讯、小米等行业领先的互联网公司达成合作协议，紧跟市场需求，营收规模逐年增长。
第三阶段并购ISSI切入汽车电子（2020以后）：
半导体作为科技创新的硬件入口，在核心终端驱动下，每8-10年会经历一轮产品周期，在智能手机市场增速放缓后，汽车接力成为本轮产品周期的重要载体。
2021 年全球新能源车渗透率为 8.4%，未来有望快速提升。根据 IEA 预测，全球新能源车销量有望从 2021年的660万辆增长至2025年的 1590万辆，CAGR达24.58%。与传统燃油车相比，电动汽车半导体用量将大幅提高。
公司积极投身汽车电子浪潮，并购ISSI进军汽车存储领域，一举成为国内车规级汽车存储IC龙头企业，未来随着汽车电动化和智能化的发展，有望开启又一成长曲线。

（二）股权结构清晰，管理团队经验丰富
董事长刘强和董事李杰为公司的实际控制人。2019 年公司及全资子公司合肥君正以发行股份及支付现金的方式，合计作价72亿元获得北京矽成100%股权，进而将其于2015年自纳斯达克私有化收购而来的优质资产ISSI收入囊中。
公司于2020年5月完成对北京矽成的资产交割，并于6月并表。截至2023.3.20，屹唐盛芯、武岳峰投资、刘强、上海集岑、华创芯原等北京矽成原股东分别持有北京君正股权的12.57%、11.95%、8.40%、5.37%、3.23%，而实际控制人刘强和李杰分别持股8.40%和4.62%，股权结构稳定。

管理层具有丰富的研发背景和成熟的管理理念。
公司由国产微处理器的最早倡导者刘强发起，多名核心管理成员具备科研院所或国内知名拓荒级CPU芯片公司履历，技术实力扎实。同时公司完成收购北京矽成后，再填国际化的存储器/模拟电路/通信电路设计团队，为进一步发展提供了有力的支持。截止2022年6月底，公司技术人员占比超过60%。

（三）优质资产顺利融合叠加行业高景气，公司业绩实现飞跃式增长
市场需求疲弱，立足行业市场彰显经营韧性。2022年前三季度公司实现营业收入42.19亿元，同比增长11.23%；归母净利润7.32亿元，同比增长15.18%。并表北京矽成后公司顺利切入车载优质赛道，整体经营实现跨越式发展。
在经历了2021年普遍性的高速增长和缺货潮后，2022年全球半导体市场增速放缓，芯片短缺逐渐缓解，面向不同应用领域的电子产品市场呈现了不同的供需发展态势。
从市场需求端来看，尽管消费电子市场总体需求疲软，但在汽车智能化快速推进、高端制造信息化升级等因素的拉动下，汽车、工业、医疗等行业市场则呈现了更具韧性的市场需求，公司存储芯片、模拟芯片主要面向行业市场，公司在行业市场的销售实现了较好的同比增长，由于来自行业市场的收入占比较大，公司总体营收规模保持了良好的发展趋势。
此外，公司积极进行市场推广，持续加大研发投入，旗下产品在消费、工控、汽车等各应用场景的新客户应用不断落地，为后续市场的复苏做好充分准备。

景气度下行盈利能力略有下滑，龙头抗压能力凸显。
2022年前三季度公司毛利率为38.65%，同比提升2.55pct；净利率为17.19%，同比提升0.52pct。在行业景气度下行和宏观经济走弱的大背景下，公司单三季度毛利率和净利率分别为37.68%和15.34%，两项数据同环比均出现下滑，主要系：
1）消费市场需求整体走弱、去库存阶段行业竞争加剧，公司智能视频芯片、微处理器芯片等面向消费类市场的产品价格承压；
2）根据公司披露的投资者调研纪要，因6月份限制性股票激励完成了授予，三季度公司产生了约1560万元股权激励费用，对净利润率产生一定影响。
但较行业整体水平来看，公司盈利能力依然维持在较高的水准，主要系：
1）收购带来的合并对价摊销影响随时间有所减弱，其中前三季度PPA影响合计约8600万元；
2）公司存储芯片、模拟互联芯片主要面向汽车、工业、医疗等行业，价格较为稳定，随着制程迭代的推进成本端不断优化，该部分业务毛利率较为平稳，而公司主力营收来自于行业市场，助力公司在行业逆风期稳步前行。

研发为王，技术&产品持续迭代创新。
公司历来重视基础技术的研究和创新能力，近年来研发支出占营收的比重稳定高于10%，在并表矽成后研发实力更上一层楼，2022H1公司研发支出2.97亿元，同比增长18.94%。
至2022年6月底公司研发人员共计607人，占员工总人数的比重约为62%，高强度研发投入下，各条线紧随市场需求风向不断推陈出新，为公司实现长期稳健的发展保驾护航。
2022上半年，本部智能视频芯片和微处理器业务方面，公司进行了RISC-V CPU内核的优化与迭代，并对算法进行了功能升级，继续推进神经网络加速器的研发，布局未来；存储业务方面不断积累高容量、高性能和低功耗方面的技术开发能力；模拟与互联业务方面，公司加大高亮度、高电流和灯效LED的技术投入，并对先进的汽车内部连接技术进行深入探索，引领行业发展趋势。

分产品看：
存储芯片业务稳健增长。2022H1，公司存储芯片实现营业收入21.31亿元，同比增长32.03%，毛利率36.90%，同比 10.33pct，占营收比重为76%。
2021年以来，受益于汽车市场的强劲需求，公司汽车存储芯片业务实现了较好的增长；同时，公司也在积极开发满足不同需求的具有更高附加值的DRAM产品，在工业、医疗、高端消费等市场亦有所表现。
具体来看，SRAM市场相对平稳，DRAM和FLASH均实现了较好的同比增长。其中，DRAM产品仍占最大的收入来源，公司正积极推广DDR4、LPDDR4等产品，不同容量的 DDR4和LPDDR4产品持续向更多客户送样，其中8Gb LPDDR4产品也开始送样，汽车、工业等领域不断有客户成功完成产品的设计导入。
在FLASH方面，汽车、工业、医疗市场需求强劲，高密度NOR FLASH产品需求旺盛，随着公司车规FLASH产品在汽车市场的持续推广，车规产品的销售比例不断提升，推动该细分产品线的持续增长。
智能视频芯片产品线进一步丰富。2022H1，公司智能视频芯片实现营业收入3.30亿元，同比下降14.75%，毛利率32.08%，同比-10.5pct，占营收比重为11.75%。受国内疫情反复，以及海外部分地区战争的影响，智能视频市场需求低迷，供求变化较大，芯片产品价格下降，竞争不断加剧。在此情形下，公司积极拓展产品应用领域，强化品牌覆盖率。
产品规划方面：公司规划了：
1）面向AI IPC市场的新一代产品，满足AI IPC市场发展不同层次的需求；
2）面向xVR 的A列芯片产品，补齐了公司在安防领域后端产品的不足；
3）在C100的基础上，公司规划并启动了C200芯片的研发，逐渐丰富面向工业、医疗等泛视频类专业市场的产品。
我们相信，宏观景气度的下滑只是暂时压制市场的需求，IPC芯片的AI化和应用场景的丰富化仍是大势所趋，公司已在该领域建立深厚的技术和市场护城河，随着后续行业库存水位逐渐下降，公司智能芯片业务大有可为。
微处理器芯片业务蓄能待势。
2022H1，公司微处理器芯片实现营业收入6511万元，同比-31.35%，毛利率52.12%，同比-3.68pct，占营收比重为2.32%。受季节性需求变化、市场宏观需求变动等因素影响，公司微处理器产品销售有所下滑。
在市场需求下降的情况下，公司努力积攒技术储备，积极拓展新兴品类，为后续市场的复苏做好充分准备。公司在2022年完成了X1600系列芯片的测试和量产工作，并进行了下一代升级产品X2600的研发，该产品在图像处理和显示性能等方面均有进一步提升，可满足显示控制、扫地机器人等市场的中高端需求。
为更好地进行市场推广，公司对X1600、X2000等开发平台进行了优化与完善，完善了基于新产品的开源鸿蒙系统，并进行了智能锁、扫译笔等方案的研发，后续放量可期。
模拟及互联芯片受益于汽车智能化。2022H1，公司模拟及互联芯片实现营业收入2.32亿元，同比增长20.99%，毛利率54.82%，同比基本持平，占营收比重为8.29%。该板块主要营收来源为车规级LED照明驱动芯片。LED 车灯具有体积小、能耗低、亮度高等优势，同时光源的开闭具有独立操控性，是未来汽车智能化中的主流演进方向。
根据Trendforce数据，2021年全球LED头灯渗透率超过60%，其中新能源车种的渗透率更是高达90%以上，未来随着车载LED照明精细化管理能力的不断升级，将持续拉动驱动芯片的市场。

二 汽车存储/驱动IC持续高景气，智能安防需求升级

（一）ADAS东风已起，车载存储增长可期
半导体作为科技创新的硬件入口，在核心终端驱动下，每8-10年会经历一轮产品周期，销售额呈现周期性波动，但整体趋势向上。
过去20年，在PC、智能手机两项重磅产品的强劲拉动下，半导体需求经历了两轮高速增长的阶段，随着5G、HPC和汽车电子的需求释放，新一轮创新周期蓄势待发。存储芯片占半导体市场比重超过25%，是份额最大的品类之一，其发展历程和景气度变化具有典型性，堪称半导体产业演进的缩影。

1、受益“新四化”趋势，汽车半导体价值量持续提升
汽车“新四化”开启汽车半导体新征程。在汽车电动化、网联化、智能化、共享化的大趋势下，汽车在自动控制、环境感知、车载娱乐等方面相对以往均实现了革命性的提升。
无论是传统安全领域，还是其他车辆系统领域日益增长的功能安全需求，都将转化为源源不断的半导体机遇，车用半导体产业有望迎来快速发展阶段。

汽车芯片的需求量正在急速上升。中国汽车工业协会的统计数据显示，2012/2017/2022年，中国传统燃油车芯片平均数量分别为438/580/934颗，而新能源车芯片平均数量达到了567/713/1459颗。
据英飞凌援引Strategy Analytics统计，2021年传统燃油车单车半导体价值量约为500美元，纯电动车约为1000美元。
在从燃油车向纯电动车升级过程中，单车半导体价值量将提升100%。

ADAS系统将成为汽车含硅量提升的核心驱动因素。
国内的新能源政策倾向，推动了国内汽车市场电动化的发展，也促进了新能源汽车的销量增长，中国的新能源汽车销量已连续7年位居全球第一。
与此同时，汽车智能化的趋势也在持续加深。随着人工智能技术的不断发展以及大众路面安全意识的持续提高，ADAS成为国内外汽车厂商努力开拓的新领域。根据ICVTank数据，2022-2026年全球L2/L3/L4-L5级别自动驾驶出货量复合年增长率将分别达到26.6%/115.3%/64.0%。
芯片价值与算力密切相关。地平线测算自动驾驶等级每增加一级，所需要的芯片算力就会呈现十数倍的上升，L2级自动驾驶的算力需求2.0-2.5 TOPS，L3级自动驾驶算力就需要20-30 TOPS，实现L4-L5级自动驾驶的算力需求就超过2000 TOPS，高级别自动驾驶车型渗透率不断提升势必推动车载芯片市场增长。根据集微咨询预测，在以ADAS为核心的驱动下，至2025年全球汽车半导体市场规模有望达到735亿美元。

2、车辆数据处理需求攀升，车载存储异军突起
ADAS各等级智能驾驶技术对车载存储的需求呈非线性增长。
数据采集和高效处理能力正逐渐成为汽车创新的关键所在，随着自动驾驶汽车水平的提高，功能和高级功能之间的网络连接增加，电动汽车需要消耗更多的数据和芯片。
在诸如电池监测、ADAS、安全数据备份等智能汽车的各功能性领域中，具有高稳定性的存储芯片扮演着关键的角色，半导体存储芯片更由此异军突起，日渐成为智能汽车的核心部件，需求量大大增加。

同时，车规级芯片要求较消费级更加严苛，能够持续高速处理汽车驾驶过程中产生的大量数据，具有超强稳定性的汽车存储芯片更是成为了安全无忧驾驶的关键。

DRAM和NAND支撑了车载存储的主要需求。
存储芯片可以应用于包括电子仪表盘、智能驾驶ADAS、本地地图、车载娱乐、通信系统在内的多个车内场景。
实现以上功能既需要大量运行内存去支撑图形显示或算力计算，也需要足够的闪存容量用来存储行驶过程中产生的数据，二者分别对应DRAM和Flash芯片需求。
据海力士对智能驾驶汽车的DRAM需求量的判断，一辆车预估DRAM/NAND Flash需求最高分别可达151GB/2TB，车内显示类、ADAS自动驾驶系统对存储芯片使用量最大。

车内显示类：包括智能仪表盘和IVI车载娱乐系统。高清晰显示屏在智能驾驶汽车普及前就是存储器的重要汽车应用领域，更加信息化、娱乐化的座舱环境要求更多车内显示屏，直接增加DRAM、NAND的总需求量。
同时仪表盘、控制台等器件对于影像传输速率的更高要求也使车用DRAM产品从DDR3、LPDDR2逐步向更低延迟的LPDDR4、LPDDR5产品升级，在价值量方面亦有提升。
车用DRAM在信息娱乐和数字仪表盘的需求量在4-64 GB之间，后座娱乐系统需求量4-16 GB。NAND Flash主要用于即时产生大量数据的数字仪表盘和后座娱乐系统，前者需要64-512 GB存储容量，后者需要64-256 GB。
ADAS系统应用：智能驾驶汽车车身装配的摄像头和其他传感器将产生大量数据，ADAS系统需要根据这些数据并识别障碍物并做出正确决策，这就需要引入高容量、高带宽DRAM来解决复杂的计算和图像处理问题。
以特斯拉为例，特斯拉全车共配备了8个摄像头、一个毫米波雷达和12个超声波雷达监测外部环境，由于特斯拉采用摄像头模拟人眼视力的AI仿生技术路线，其更高的信息处理能力要求除了雷达外每个摄像头也需要DRAM处理数据并向车载计算机实时传送信息。

目前主流高端汽车存储配置与旗舰手机相当，配置12GB DRAM和256GB UFS足以，随着ADAS的发展，汽车存储将实现大踏步升级。
存储大厂美光预测，全自动驾驶汽车需要的DRAM/NAND是只靠人类驾驶车辆的30倍/100倍，基于此判断，美光预计至2025年，车用市场的DRAM/NAND的位元年增长率分别将达40%/49%，显著高于整体市场DRAM/NAND位元年增长率（两项分别为15%~19%和26%~29%），为存储下游位元增速最快的细分领域。

技术路径上，在DRAM需求方面，将带动从DDR3向LPDDR4/4X，再向LPDDR5，甚至GDDR6/HBM演进；在NAND Flash需求方面，将带动从eMMC向UFS，再向SSD发展，根据闪存世界数据，预计到2025年汽车NAND市场规模将达到36亿美元，相较2020年增长4倍，未来NAND Flash容量需求将从GB级向TB以上发展大。

高可靠度决定NOR Flash依然是车载优选。随着越来越多的传感器和MCU集成到系统中，汽车电子各功能单元的数据、程序存储都需要更高性能的闪存，从而对非易失性存储器件的需求形成海量增长。NOR Flash主要用于显示系统、ADAS系统等对启动速度要求较高的设备。从车载仪表盘到高级驾驶辅助系统（ADAS），NOR Flash的需求量都很大。
在ADAS系统中，每个摄像头都需要1颗NOR Flash芯片，平均容量是4/8MB，并且有往更大容量发展的趋势，集微咨询预计，车载领域NOR Flash市场空间可达8亿-12亿美元。

3、汽车存储赛道长坡厚雪，具备较大潜力
根据BlueWeave Consulting数据，2021年全球汽车存储芯片市场规模约34.75亿美元，占汽车半导体市场的份额仅7.6%，具备较大的潜力，随着高等级智能驾驶渗透率提升带来的存储芯片非线性增长，汽车存储芯片市场规模有望显著提升，BlueWeave Consulting预计至2025年该市场有望以24%的复合增速提升至约82亿美元，届时汽车存储占汽车半导体市场的比重约11.2%，份额稳步提升。
而根据WSTS的最新数据，2021年全球存储芯片市场合计约1538亿美元，占半导体整体市场的份额约27.7%，汽车存储产业具备较高的天花板，长期投资价值凸显。

需求侧重点不同，消费类与车载存储竞争格局具有较大差异。
消费类市场对于高速、大容量要求极高，产品迭代速度快，以DRAM产品为例，主流消费类DRAM产品包括DDR4/DDR5、LPDDR4/ LPDDR5、GDDR5/ GDDR 6等。车载存储芯片更侧重于产品的稳定性、安全性，技术和型号的迭代较为缓慢且认证周期相对漫长，新产品往往有3-4年认证期才能够大规模量产，目前主流车规DRAM产品以DDR3系列为主。
在汽车智能化浪潮之前，由于车规DRAM市场小、投入大，三星、海力士均未建立齐全的车规DRAM产品线。美光常年位居车载易失性存储领域市场份额第一，市场份额超过40%，全品类DRAM市场占比不高的ISSI也得以占据15%左右的车规市场份额。
领头羊美光身手全面，可提供一站式车载存储解决方案。Mobileye近期发布了采用美光内存和存储解决方案的系统，该系统包括核心高级硬件 AVKIT58。AVKIT58 配备了8个EyeQ™5H SoC 系统级芯片，能够从13个摄像头、9个激光雷达单元和6个毫米波雷达单元收集数据。Mobileye 选择了美光五种不同的内存和存储解决方案作为其 AVKIT58 系统的重要组成部分：
128Mb Quad SPI NOR 闪存和 512Mb Xccela NOR闪存—— NOR 闪存通常用于启动代码的可靠存储中，是嵌入式系统的最佳内存之选，因为它具有快速随机读取性能和低管脚数的特点，降低开发成本的同时也减少了占用的物理空间。Xccela 闪存因其快速启动的性能而备受赞誉，常被用于计算硬件需在启动后几百毫秒内便准备就绪的应用中。
16Gb和32Gb LPDDR4——美光 LPDDR4 汽车级解决方案为感知操作和数据融合等高级功能提供了内存带宽支持，单位数据传输能耗较前代产品明显降低。
256GB SSD——导航、3D高清地图和数据记录（黑匣子）等汽车应用需要高密度存储解决方案，这些解决方案必须能抵抗冲击和振动，支持更宽泛的工作温度范围，并提供数据保护功能，同时还具有出色的顺序读取/写入性能。
（二）渗透率提升叠加精细化管理需求，车载LED驱动强势增长
LED驱动芯片位于LED产业链中游，通过对接收的显示数据的解析，主要采用PWM技术驱动LED灯珠发光，从而实现LED自适应光学、色温、色彩、传输等功能，对整机的性能有着重要影响，被誉为LED器件的“大脑”。
根据不同用途分为LED照明驱动芯片和LED显示驱动芯片。

1、LED照明和LED显示产品是车用LED市场成长的主要动能
LED 车灯具有体积小、能效高、亮度高、光通量可调，以及外型美观等优势，符合未来汽车智能化发展的主流演进方向。

车头灯是其中价值量最高的细分品类，主要有四大发展趋势：卤素灯替代、光源小型化、智能型矩阵式照明 (ADB) 与投影功能。
根据 LEDinside 预测，卤素灯替代与智能型矩阵式照明 (ADB) 两项将于2025年前后占据 70-90% 头灯市场份额，根据Trendforce数据，2021年全球LED头灯渗透率超过60%，其中新能源车中的渗透率更是高达90%以上，卤素灯替代效果显著。未来随着车载LED照明在智能化上的进一步升级，矩阵式LED大灯照明方案或将被更多的主机厂采纳。
根据智能汽车电子与软件网站中的介绍，该方案使用多个照明分区组成，每个照明分区又包含若干个LED灯珠，各照明分区可被单独点亮、控制，与普通LED车灯相比，矩阵式LED大灯对光源的控制可以细到某一指定灯珠上，而普通LED大灯只能对整组LED灯珠进行控制，功能性和拓展性大不如矩阵式LED大灯。当前ADB渗透率不足10%，市场空间广阔。

车用LED背光面板需求不断扩张。根据TrendForce数据，2020年车用面板市场需求已经达到1.44亿片，主要包含仪表板、中控显示以及其他车内显示应用，随着智能座舱产生的交互信息越来越多，车内显示用LED面积将持续增长。

2、车载LED精细化管理能力的提升，驱动芯片功不可没
LED器件对驱动电源的要求近乎于苛刻，LED不像普通的白炽灯泡，可以直接连接220V的交流市电。LED是低电压驱动，必须要设计复杂的变换电路，不同用途的LED灯，要配备不同的电源适配器。设计一款好的电源必须要综合考虑效率转换、有效功率、恒流精度、电源寿命、电磁兼容这些因素。
车规级产品导入具有天然的高门槛，根据不同应用需求需要供应商通过不同等级的AEC-Q100验证，其中车灯模组必须符合至少AEC-Q100 Grade 1等级，以便因应引擎周边常见的高温环境带来的影响。更严苛的标准下，芯片具有更好的稳定性、可靠性，但同时性能不会降低，使得产品附加值更高。
汽车照明性能的提升带来了驱动芯片价值量的增长。除恒流精度提高、故障诊断功能完善、功耗更低，尺寸更小等常规升级外，LED驱动芯片还需要匹配更高的汽车功能需求，例如：弹性支援多种车载应用，高效驱动智慧矩阵照明头灯和动态车尾灯等（以少控多）；通过调节控制器电压提升电源转换效率；提升数模协同与集成能力，助益车灯模组厂节省成本等。
随着小间距和Mini/Micro LED显示屏占比的进一步提升，对LED显示驱动芯片的需求量亦会随之上升。车载面板尺寸正在逐渐变大，推动了LED显示驱动芯片的用量。另一方面，随着终端用户对显示产品性能的要求不断提高，更高解析度、对比度及亮度的车内显示面板不断推向市场，使得高规格、高单价的显示驱动芯片比重持续上升。
根据视芯科技招股书援引TrendForce统计，2021年全球LED显示驱动芯片的市场规模达到7.25亿美元，同比增长116.42%。
根据TrendForce预测，到2025年，全球LED显示驱动芯片市场规模将达到10.38亿美元，发展前景广阔。LED显示驱动芯片竞争格局高度集中，主要厂商均系中国大陆和中国台湾企业，依次为集创北方、聚积科技、明微电子、富满微、德普微和视芯科技，合计市场占有率近95%。

LED驱动集成电路行业发展日趋成熟。根据GRAND VIEW RESEARCH数据，2021年全球LED驱动市场规模为50.4亿美元，预计2022年为56.7亿美元，同比增长约12.5%，同时该机构预计至2030年市场规模将以23.5%的复合年增长率扩张至约308亿美元。
汽车LED驱动市场为第三大应用市场，市场主要以国外厂商德州仪器、英飞凌、迈来芯为主，国内企业能够达到车载LED 控制及驱动芯片的技术门槛并成功导入的厂商较少。

（三）AI助力安防IPC芯片价升，ADAS驱动车载ISP量起
1、IPC芯片是智能安防视频监控设备的核心元器件之一
视频芯片位于安防视频监控产业链上游，根据实现功能的不同主要分为两类。前端芯片负责处理和优化原始图像信号、视频编码等，性能的优劣直接决定摄像头的成像质量，同时也在很大程度上影响安防视频监控系统的性能、稳定性、成本、功耗，主要有模拟摄像机中的ISP芯片和网络摄像机中的IPC SoC芯片；后端芯片主要负责将前端芯片处理过后的信息流进行二次处理（ISP处理后的信号依然为模拟信号，而IPC SoC添加了模数转换模块）、存储、管理和分发，主要有模拟监控系统的DVR SoC芯片和网络监控系统的NVR SoC芯片。

IPC SoC 芯片是视频监控网络摄像机的核心。IPC SoC 通常集成了CPU、ISP 模块、音视频编码模块、网络接口模块、安全加密模块和内存子系统等模块，经过摄像机前端图像传感器（CIS）采集的视频原始数据经过 ISP 模块处理后，送到视频编码模块进行压缩处理。此后通过网线/无线链路传输到后端 NVR，NVR 对音视频数据进行接收处理并存储，后期需要回溯时可调出存储的音视频数据进行检索回放。

2、量价齐升叠加竞争格局优化，IPC芯片成长天花板打开
网络摄像机渗透率提升带动IPC SoC量增。相较模拟摄像机，网络摄像机具有成像清晰、画质细腻无杂色、单位面积监控点密度少、智能分析算法精度高等显著优势。随着视频监控行业逐渐向网络化、高清化、智能化方向发展，网络摄像机对传统模拟标清摄像机的替代趋势明显。
2013 年，中国视频监控模拟摄像机和网络摄像机的市场规模分别约为 24.5 亿美元和15.2 亿美元。
根据 IHS 发布的《中国 CCTV 与视频监控设备制造市场报告》，到 2018 年，中国视频监控模拟摄像机、网络摄像机的市场规模分别为 10.8 亿美元和55.4 亿美元，2013至2018 年的复合增长率分别为-15.2%和29.6%。
Omdia预计预计2021至2025年，网络摄像机出货量将以每年接近10%的速度进行增长。作为核心元器件，IPC/NVR SoC深度受益这一替代趋势。
技术升级驱动IPC SoC价值量增加，高清化、智能化、平台化是重要方向。
在网络摄像机SoC芯片市场，全高清实时编码SoC芯片成为市场主流。同时，具有更高像素编码能力的SoC芯片也将得到大量应用。随着H.265标准应用于视频监控领域，具有4K甚至8K超高清视频编码能力的SoC芯片也将得到快速发展。
以公司目前主打的T40芯片为例，可以支持4K(2160P)实时视频编码，最大支持分辨率达3840x2160。同时，超高清化对编解码模块和内存，以及对芯片的内存 RAM提出更高要求，例如将分辨率从 1080P 提升至 4K/8K后，IPC 单位时间产生的视频数据大小将提升 4~6 倍。
尽管H.265 标注使得压缩效率提升近 40%，但录像设备和企业存储设备所需的存储空间在不断提升。据IHS估计，2018年全球用于视频监控的存储出货达81EB，相当9200万小时的视频(1080p@ 2Mbps) 。
根据Omdia数据，2020年全球市场4百万像素以上的网络摄像头出货量占比约42%，预计至2025年将增长到74%。不断升级迭代的视频编解码性能和存储配置，将持续提升IPC和后端芯片的价值量。

视频领域作为人工智能技术与5G物联网技术融合发展形成的AI云边缘应用的场景之一，已成为助力传统产业转型升级的重要手段。
AI的介入使得传统视频不再是简单的码流，而是结构化的信息，例如车牌号，颜色、车型等，从而极大的激活和增加了视频的价值，技术的进步使得城市的安全管理化繁为简，新的市场增长空间不断打开。

根据创业板上市公司富瀚微《向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书》中援引IDC、艾瑞咨询的数据，我国2019年AI摄像头出货量为684万个，较2018年增长147.80%，预计2022年其出货量将达到3,458万个，年均复合增长率71.63%，市场空间广阔。出货量高增下渗透率迅速提升，根据Omdia数据，2020年中国/全球市场上AI摄像头出货量渗透率约19%/15%，预计至2025年将达到约72%/64%。

解决方案能力将成为安防视频监控芯片企业的一项核心竞争力。
高清化与智能化趋势下硬件端的升级带来了用户体验的快速提升，安防视频监控行业竞争日趋激烈，随着行业演进步入精细化的高质量发展阶段，下游安防视频监控设备厂商在关注芯片的功能、性能和功耗等指标的基础上，会选择能提供成熟的参考解决方案和清晰的产品线规划的芯片供应商进行合作，从而能够尽快完成产品开发并推向市场，实现产品的延续性。
客户从以往对个别芯片参数的“点”、“线”级要求，逐步提高到完成特定场景需求的“面”级诉求，客户壁垒凸显，可以预见的是中高端智能视频芯片市场的进入门槛会越来越高，龙头厂商在产品规格定义、软硬件开发、项目管理等解决方案能力上具有深刻理解和积淀，优势显著。
AI IPC价值量较普通IPC芯片更高。根据创业板上市公司富瀚微《向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书》中关于项目收入测算的数据，在五年左右的生命周期内，第三年产品及下游应用方案基本成熟，其预估AI IPC&AI NVR芯片在第三年单价分别约为40.5/64.8元（即2025年）。而根据富瀚微披露的前次募投IPC SoC芯片相关项目的收入情况来看，2020年其普通IPC SoC 单价为11.18元，同时其预计该次项目运营期第五年即2025年产品单价为9.48元。
2025年IPC SoC 芯片市场规模有望接近60亿。根据omdia和新思界产业研究中心发布的《2022-2027年中国SoC芯片行业细分市场需求及开拓机会研究报告》数据，近些年全球网络摄像机出货量持续攀升，在2020年达到1.2亿台，预计到2025年将以约10%的复合增速达到近2亿台，对应IPC SoC 芯片需求量约为2亿颗。
根据前述渗透率和单价测算，2020和2025年全球IPC SoC 芯片市场规模分别约为20亿和59亿元，而根据，DVR&NVR与IPC SoC出货量比例约为5:1，价值量约1:1.6（前述富瀚微数据），测算得2020和2025年全球DVR&NVR SoC的市场规模分别约为6亿和19亿元。

海思淡出，国内市场群雄逐鹿。根据半导体行业观察的数据，在受美国打压前，华为海思凭借其高集成度、短开发周期、低开发难度、低价格和本土服务等优势，占据了国内安防芯片市场的主要份额（60%以上的前端芯片市场，80%以上后端芯片市场）。
2020年后海思在前端市场份额下降到30%左右，星宸科技、富瀚微、北京君正、国科微、瑞芯微等抢占大量市场，逐渐崛起。根据Frost&Sullivan统计数据，在智能安防领域，2021年星宸科技在全球IPC SoC市场和NVR SoC市场占比分别为36.5%和38.5%。
2021年全球IPC SoC市场前五供应商星宸科技、富瀚微、北京君正、联咏科技、安霸、华为海思出货量占85.5%。2021年全球NVR SoC市场前四供应商星宸科技、富瀚微、华为海思、联咏科技出货量占97.7%。
3、受益自动驾驶技术提升，车载领域ISP市场稳步增长
ISP 芯片为车载摄像头的核心元件。图像信号处理器（Image Signal Processor，又称成像引擎），包含了CPU，SUB IP，IF等设备，是车载摄像头的核心单元之一。其工作流程可概述为，光从镜头进入模组内部被CMOS/CCD捕捉生成模拟信号后，通过一系列转换生成符合驾驶员观察习惯的图像。
自动驾驶汽车在真实路况行驶中往往会遇到大雾、夜间行驶等能见度低、可视度差的恶劣天气，图像传感器借由ISP的功能模块通过黑电平校正、镜头阴影校正、噪点消除等功能对存在物理缺陷的原始数据进行优化补偿，输出最符合预期明暗效果的可视图片，进而提高自动驾驶的安全性。
举例来说，ISP通过将镜头聚焦在一个远距离范围内，快速分析远近物体，从而最大限度提高先进驾驶辅助系统（ADAS）灵敏度；通过畸变校正算法和多图像拼合计算，提升自动驾驶的后视及环视功能；通过高精度成像扫描驾驶全过程中驾驶员的面部和眼部图像，对可能存在的疲劳分心状态发出预警感知。
车载摄像头是目前自动驾驶中应用最广泛的传感器，主要用于红绿灯检测、交通标准识别、场景理解、驾驶员状态感知和路面识别等功能，而 ISP 芯片作为车载摄像头的核心元件之一，因其低时延特性，基本上不会被IPC芯片替代。
为了实现自动驾驶，L2 级别的汽车预计会携带至少6个传感器，其中包括2-3个摄像头；L4级别的汽车则会配置至少8个摄像头，而L5 级别的汽车预计会携带 32个传感器，其中包括至少5个环视摄像头、4个长距离摄像头、2个立体摄像头，最少共配置11个摄像头。
车载ISP市场高增增长。根据Yole Développement统计，2018 年全球平均每辆汽车搭载摄像头的数量为1.7 颗，预计到2023 年，全球平均每辆汽车搭载摄像头的数量为3 颗。
根据GGAI 统计，预计2018 年至2025 年，前视ADAS 摄像头的出货量将由330 万颗上升至7500 万颗，环视摄像头的出货量将由1500 万颗增长至1.7 亿颗，座舱内置摄像头出货量将由180 万颗上升至4600 万颗。与车载摄像头配套的车载ISP 芯片持续增长的市场需求为本项目提供了广阔的市场前景。
根据Yole Développement数据，单颗ISP芯片价格大概3-5美元，2021年全球车载摄像头销货量预计为1.72亿颗，到2026年销量将达到3.64亿颗，以单价4美元计算，2021/2026年市场规模约为6.88/14.56亿美元，复合增速约16%。

三 内生外延，构筑“计算 存储 模拟”深厚壁垒

公司在核心技术领域一直坚持自主创新的研发策略。经过十几年的持续投入，在嵌入式CPU技术、视频编解码技术、影像信号处理技术、神经网络处理器技术、AI算法技术、高性能存储器技术、模拟技术、互联技术、车规级芯片设计技术等领域形成了多项核心技术，且技术领先、自主可控。

近年来通过并购北京矽成，切入存储和车规级市场。公司持续提升几大核心领域的技术水平，并将本部计算和AI领域的优势与存储器和模拟领域的强大竞争力相结合，形成“计算 存储 模拟”的技术和产品格局，积极布局与拓展汽车电子、工业、医疗、安防监控、智能物联网等重点应用领域，公司综合实力、行业地位和核心竞争力不断强化。
（一）聚焦车规级，错位竞争发力存储市场
北京矽成的核心资产为ISSI。ISSI主要产品为DRAM、SRAM、FLASH等存储芯片，以及模拟芯片，公司于1999年切入车规级存储芯片市场。
2019年1-5月，北京矽成DRAM/ SRAM /FLASH/ANALOG营收占比分别为59.21%/17.91%/13.45%/9.43%；从终端市场看，汽车贡献了超50%的营收，是公司最大的下游市场，其余依次为工业、消费电子、信息通讯及其他。

1、技术全面，实力雄厚
根据Omdia统计，2021年度公司SRAM、DRAM、Nor Flash产品收入在全球市场中分别位居第二位、第七位、第六位，处于国际市场前列。
SRAM：公司 SRAM 产品品类丰富，包括了不同容量的同步 SRAM、异步 SRAM、高速 QDR SRAM 等产品。公司持续进行不同种类和容量的 SRAM 新产品的研发，公司车规 SRAM 在全球车规细分市场均名列前茅
DRAM：主要针对具有较高技术壁垒的专业级应用领域，可向客户提供不同容量、不同界面和不同功耗规格的产品，能够满足工业、医疗、主干通讯和车规等级产品的要求，具备在极端环境下稳定工作、节能降耗等特点。公司持续进行不同容量、不同类别的高速 DRAM、Mobile DRAM 等存储芯片的产品研发，包括了从 DDR2、LPDDR2、DDR3 到 DDR4、LPDDR4 等各类产品，截至2022年中，公司的 8G LPDDR4 已完成工程样品的生产并开始向客户送样。
Flash：公司Flash产品线包括了目前全球主流的NOR Flash存储芯片和NAND Flash存储芯片，截至2022年中，公司进行了面向高品质类、不同容量和种类的 Flash 产品的定义、研发和工程样片等相关工作，包括了 512M、1G 等容量的各类 NOR Flash 产品。面向大众消费类市场的 NOR Flash 产品方面，公司进行了 16M~128M 不同电压的多款超低功耗、高性价比 NOR Flash 芯片研发与投片工作。
车用存储芯片技术壁垒高。车规级芯片对产品的可靠性、一致性、芯片寿命、外部环境兼容性等方面的要求均比消费电子更为严格：
1）温度适应能力方面，消费级一般为0~70摄氏度，工业级一般为-40~85摄氏度，而车规级一般要达到-40~125摄氏度；
2）使用寿命方面，消费级一般为1-3年，车规级则可能达到7-15年或以上；
3）对振动、冲击、EMC电磁兼容性能等有更高要求。此外由于汽车上软件越来越多，芯片不仅要支持多操作系统，还要满足软件持续更新迭代的需求。因此在车用存储市场，先发优势非常关键。
深耕车规级存储芯片超20年，技术能力突出。北京矽成自1999年起便切入车规级存储市场，二十余年来积累了深厚的汽车领域技术能力。公司在全球主要科技发达地区都有研发团队，包括美国圣荷西、科罗拉多、韩国首尔等地区。核心技术人员曾在美光、SK海力士、AMD等知名芯片设计厂商就职，拥有20年以上的行业经验。

2、供应链稳定高效，客户群体多元优质
北京矽成采用fabless模式，晶圆生产、芯片封装和测试均通过委托代工方式实现。
北京矽成与晶圆厂建立了可靠而稳定的合作关系，目前长期合作伙伴包括了力晶科技、南亚科技、中芯国际、武汉新芯等，均为在集成电路存储领域具有高品质、高良率、产能充足的晶圆代工厂。
在封装测试环节，北京矽成和南茂科技、紫光宏茂、矽格等厂商有着深厚的合作关系，在产能安排、测试品质、物流效率上具有优势，构建了高效、稳定和低成本的区域供应链网络。

客户群体多元优质，具有较强粘性。公司有经销和直销两种模式。公司下游主要经销商包括Avnet、Arrow、Hakuto、Sertek等知名电子元器件经销商；汽车领域的终端客户覆盖了大陆集团、法雷奥、Delphi、博世等全球知名汽车一级供应商。
受益于客户良好的现金流，北京矽成坏账率较低。同时由于车规级芯片认证周期长，一旦确定供应商关系很难轻易更改，因此具有较高的客户粘性，稳定性高。

3、差异化竞争，稳中取胜
存储市场周期性波动，汽车类相对稳定性更高。存储芯片标准化程度高、规模效应显著，周期性较为明显，以DRAM为例，2017年至2018年的巨额DRAM资本投入之后，出现大量新增产能，DRAM的平均售价在2019年大幅下降。
相对于消费类市场投入大、迭代速度快的特点，车规级芯片因为天然对可靠性和稳定性的高要求，加之下游主机厂客户对成本敏感度不高，决定了汽车存储“慢工出细活”的特征，稳定性方面表现更优。
公司已是全球车用SRAM、DRAM、NOR Flash芯片领域第一、第二、第五大供应商。存储行业龙头三星电子、SK海力士、美光科技，主要面向消费类市场和汽车市场的高端应用，且在逐渐消减传统产品的产能，放弃一些小规模市场。北京矽成凭借多年技术积累在传统产品上更具竞争力，凸显差异化竞争优势。
国内来看，DRAM/SRAM芯片厂商多着力于消费电子、服务器、数据中心等领域，较少涉足汽车领域，相比之下北京矽成在车规级存储芯片深耕二十余年，在全球范围内有较强竞争力，未来随着汽车智能化的迅猛发展，公司将持续发力车规存储市场，巩固优势地位。
4、内部资源整合，充分发挥并购后的协同效应
公司在技术、产品、供应链、客户资源、市场渠道及质量管控等多个方面不断加强内部的资源整合，推动各业务线的协同发展。北京矽成利用全球化的市场和销售资源网络，积极推广微处理器产品线和智能视频产品线的产品，协助微处理器芯片和智能视频芯片在全球市场的布局与拓展。
控股子公司上海芯楷面向消费市场的NOR Flash产品，依托北京矽成多年的Flash设计经验和技术积累，于2021年内完成了两款产品的投片工作，各项性能指标达到预期要求。
公司智能视频业务部门在相关品质保障部门的协助下，展开了车规体系的建设工作，未来将逐渐把智能视频领域的技术与产品扩展至车规、工业等市场。
公司在国内市场拥有多年的行业经验，内部各主要产品线的协同发展与优势互补可进一步促进各业务在全球范围内的推广。
（二）LED驱动料号丰富，互联产品放量在即
公司模拟与互联产品由矽成旗下LUMISSIL Microsystems品牌运营。公司专注于模拟混合信号芯片研发设计，近年来通过不断积极并购，整合先进技术，补充优质产品线，将持续主要聚焦在照明驱动，传感器技术,电源管理，有线连接通讯控制，控制器驱动等五大类高性能产品以及相关完整微系统解决方案的开发和销售。具体产品线包括LED驱动芯片、触控传感芯片、DC/DC芯片、车用微处理器芯片、LIN、CAN、G.vn等网络传输芯片，主要面向汽车、工业、医疗及高端消费类市场。
公司不断丰富车规级、工业级等高品质LED驱动芯片的产品种类。2022年，公司进行了多款不同工艺、不同种类、面向汽车和非汽车市场领域的矩阵式和高亮型LED驱动芯片的研发和投片等工作，包括不同电压、多路驱动的智能LED驱动芯片、可调光的智能LED驱动芯片以及智能的线性LED驱动芯片等，公司继续进行汽车DC/DC调节芯片的研发，部分模拟新产品推出工程样品，部分新产品进行了风险量产。
互联芯片方面，公司继续进行面向汽车应用的LIN、CAN、G.vn等网络传输产品的研发和测试等工作，并对部分产品进行了样品生产和风险试产，其中Green PHY产品主要用于充电桩、汽车，先在欧美市场开始销售，后续会向国内市场推广，主要竞争对手是高通、MTK。
公司凭借丰富的行业经验及优异的产品质量，赢得了全球客户的认同。客户中不乏各行业的领军者，其中包括松下、博世、摩比斯、德尔福、大陆集团、江森自控、飞利浦、哈曼/贝克尔、SiriusXM、TRW，阿尔卡特朗讯、思科系统、爱立信、华为技术、诺基亚西门子网络、Tellabs、摩托罗拉、Garmin、LG电子、NEC、三星、夏普、索尼、东芝、Hypercom、GE、霍尼韦尔、雷蛇、施耐德电气、西门子和泰科。公司与客户共同探讨未来产品的路线图，根据客户需求开发高性能的芯片产品。

（三）守得云开见月明，AIOT时代厚积薄发
公司微处理器和智能视频芯片主要面向智能物联网和智能安防类市场，在这些市场中，AI已得到越来越多的普及，从应用上，云端的算法和部分应用逐渐在向端级迁移，从而市场对面向终端产品的芯片在AI处理能力方面的需求不断提高。同时，信息处理需求的增加要求芯片运算能力也要相应地不断提高。在智能视频领域，对芯片高清性能的要求不断升级。公司在计算技术方面拥有较强的技术能力，相关芯片产品在计算能力方面不断提高，同时，公司近几年来芯片产品的AI算力不断提高，AI算法技术不断丰富，很好地满足了市场对这两类芯片在AI性能方面的需求。
随着公司在智能视频领域的技术不断丰富和成熟，公司的产品线不断拓展，目前公司有面向安防监控市场的IPC产品T系列芯片、面向后端NVR等设备的A系列芯片、以及面向泛视频类市场的C系列芯片。
1、产品线不断完善，结构持续优化升级
推出NVR芯片，补齐后端产品线。2021年公司完成了面向专业安防领域后端设备的芯片研发与投片工作，公司针对NVR、电池套装基站和视频监控数据中心的不同要求，并根据客户对极致成本、高性价比和充沛性能等方面的不同需求，推出A1系列产品。
IPC产品线升级，价值量提升。鉴于各类终端产品对AI性能要求越来越高的需求趋势，公司进行了新产品T41的研发与投片，T41采用了12nm工艺，主要面向AI IPC 市场，在AI算力、图像处理和编解码等方面有了进一步提升，在性价比方面也有着明显的优势，可满足普惠性 AI IPC 的需求，将与公司的A1芯片形成很好的配合，并与T31、T40 等芯片形成面向不同市场需求的产品梯队。
布局车载ISP业务，拓展优质赛道。2021年公司发布定增方案，其中一项为投资4.22亿元布局车载ISP产品线，此举可视为公司将智能视频芯片技术与车规级芯片技术结合、积极延展新领域的表现。君正本部通过各取所长的协作研发、供应链资源共享、客户资源互补等方式，促进与北京矽成的协同发展以及整体的深度融合，积极布局及拓展公司产品在汽车电子领域的应用。

2、掌握核心技术，产品力一流
公司主要核心技术均为自主研发，产品自主可控，不依赖第三方厂商，不存在“卡脖子”情形。尤其在CPU内核领域，公司一直坚持自主研发、自主可控，随着市场和技术的发展，公司产品预计将逐渐转向RISC-V架构，从而进一步提高在核心技术领域的自主可控水平。在视频、影像、AI等技术领域，公司技术也完全具有自主性和独立性，可以根据市场的变化，及时在技术上进行调整和反应，从而具有更好的可持续发展性。
公司产品普遍具有高性能、低功耗特质。在安防领域，由于功耗敏感应用大幅增加，加上功率预算日益紧张，低的系统功耗已成为越来越多应用的需要。君正是除海思以外较早布局低功耗市场的厂商之一，当海思受到打压后公司成了市场上为数不多可选的低功耗芯片方案，随着对接君正方案客户的增加和技术上的不断打磨，方案高稳定性和低开发难度优势更加凸显，现在已经成为市场主流方案之一。
3、物联网应用普及，助力嵌入式MPU 芯片市场快速扩张
作为公司产品线重要组成部分的嵌入式MPU 芯片，集成了图形处理、安全引擎、人工智能加速、低功耗物联网等诸多优异的性能设计，受益于物联网终端产品对于低功耗、小尺寸等微处理器性能指标要求的提升及半导体制造及封装技术的优化升级，在智能可穿戴设备、智能家电、智能机器人等与物联网深度融合的消费电子领域内具有巨大的发展潜力。物联网终端应用需求的快速增长促进嵌入式MPU 芯片产业市场规模不断增大。根据IC Insights 数据，2020 年全球嵌入式MPU 芯片市场规模为175 亿美元，到2024 年全球嵌入式MPU 芯片市场规模将达到237 亿美元，仍有较大的提升空间。

公司的微处理器产品线主要有四款产品及其衍生型号，分别为X1000/E，X1500，X1600/E，X2000，均采用完全自主研发的XBurst 1 或XBurst 2内核。此外，公司还推出Halley5开发平台，供外部人员开发支持。公司微处理器产品应用下游十分广泛，覆盖的领域包括图像识别、智能音频、智能家电、智能家居、智能办公等。

四 关键假设、估值与盈利预测

我们进行盈利预测的关键假设为：
1）半导体行业去库存顺利，需求端逐步复苏；上游晶圆厂产能充裕，代工价格下降助力公司实现成本端优化；
2）汽车下游需求维持较高水平，新能源车渗透率不断提升，车载芯片市场景气度维持高位，公司除传统车规产品线以外，车规NOR和车规互联芯片验证、导入顺利；
3）随着并购摊销逐步减少，公司费用率趋于稳定。
具体分业务来看：
1） 存储业务：公司存储业务主要面向车规、工控等行业市场和部分高端消费市场，门槛高，产品迭代慢，价格也较为稳定。随着汽车电气化、智能化和工业自动化的发展，后续市场成长空间较为可观，公司作为行业领先厂商具备明显优势，后续有望进一步扩大市占率。长期来看公司产品结构、ASP和毛利率有望持续优化。
但鉴于2022H2-2023H1 为行业下行周期，存在去库存现象，产品定价和利润率一定程度承压，我们预计2022-2024年公司存储业务营收增速为15%/5%/15%，毛利率水平为 35%/32%/33%。
2） 模拟及互联业务：公司模拟及互联业务主要包括LED 驱动芯片、触控传感芯片、DC/DC 芯片以及 LIN、CAN、G.vn、Green PHY 等网络传输芯片，面向高端消费电子、汽车电子、工业制造、通讯设备等市场。
模拟方面，公司作为国产车载LED驱动供应商龙头，将显著受益于LED头灯渗透率提升和汽车供应链国产化大趋势。互联芯片方面，公司LIN、CAN和GreenPHY等产品认证顺利，后续有望逐步为公司贡献营收，初期放量增速较高。
综上，我们预计2022-2024年公司模拟及互联业务营收增速为15%/40%/30%，毛利率水平相对稳定，预测为50%/50%/50%。
3） 智能视频业务：可分为前端的IPC SoC和后端的NVR SoC。其中IPC SoC是公司的传统产品，目前公司一方面不断推陈出新完成产品迭代、提升产品竞争力，充实料号数，完善AI IPC SoC产品线；另一方面利用北京矽成在海外市场成熟的销售渠道拓展海外客户。NVR SoC是后端的新产品，助力公司实现从前到后产品矩阵的全覆盖，为客户提供全方面的解决方案，进一步提升在该领域的综合竞争力，加强各产品线协同。
2022年由于疫情以及地产下行等因素影响，下游需求偏弱，但考虑到AI IPC SoC占比提升、海外和车规增量市场的开拓，以及在消费芯片市场中相对更早的复苏，我们预计2022-2024年公司智能视频芯片业务营收增速为-34%/50%/30%，毛利率水平为 27%/30% /32%。
4） 微处理器业务：公司微处理器芯片主要面向 IOT 市场的各类智能硬件产品，包括智能音频、图像识别、智能家电、智能家居、智能办公等领域等消费类市场，近年来市场开拓成果斐然。2022年消费电子需求低迷，业绩承压，但公司同步加大平台化推广的力度，随着X2000和其他新产品的陆续导入，我们预计2022-2024年公司微处理器业务营收增速为-41%/38%/33%，毛利率水平为 55%/55%/55%。
5） 其他业务：公司其他收入一般为大楼出租、技术服务等，占公司收入比例低、变化小；预计 2022-2024 年公司其他业务收入与2021年持平，毛利率水平均假设为95%。
综上，我们预计2022-2024年公司营业收入为54.64/62.31/74.28亿元，整体毛利率为36.8%、35.1%、36.2%，归母净利润为8.31/9.55/12.61亿元，对应EPS为1.73/1.98/2.62元。

我们选择存储芯片公司兆易创新、东芯股份、恒烁股份作为可比公司，可比公司2023E的平均PE为38倍。

2023年全球半导体设计市场景气度预期迎来复苏，考虑到公司在行业存储市场的龙头属性，车规互联、车载ISP和车载NOR芯片等新产品的陆续推出，我们预计2022-2024年公司营业收入为54.64/62.31/74.28亿元，整体毛利率为36.8%、35.1%、36.2%，归母净利润为8.31/9.55/12.61亿元，对应EPS为1.73/1.98/2.62元。
鉴于A股公司 2022 年年报尚未披露完全，当前时点正处于半导体行业下行周期去库存阶段，可比公司均为 IC 设计公司，普遍具有一定的存货减值计提压力，2022及 2023 年的Wind一致预期行业平均估值水平较真实水平偏低，给予公司23年50倍的PE估值，对应99元人民币目标价。

五 风险提示

①下游需求不及预期：
2022年以来半导体市场持续低迷，叠加新冠疫情、俄乌冲突通货膨胀等因素，上游芯片厂商的库存压力增加，2022H2起产业链公司普遍进入去库存阶段，且业内普遍预期至2023H2 周期复苏，但不排除下游库存去化进展不达预期，进而对公司的业绩产生不利影响。
②新产品研发及技术迭代不及预期：
半导体芯片从研发到产业化具有较高的不确定性， 公司产品线较多，相当比例的芯片尚处于发展早期，若产品研发进展不达预期导致 产业化进程延缓，可能对公司的业绩产生不利影响。
③晶圆产能支持不及预期：
公司与核心晶圆供应商合作多年，形成了较为密切的商务关 系，但近年来市场竞争加剧，不排除公司在产能获取的便利性上有所下滑，进而对公司生产和日常经营造成不利影响。
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报告选自【远瞻智库】