打破国外技术垄断，奥来德：OLED上游全面覆盖，助力国产面板破局

（报告出品方/分析师：东北证券 李玖）

1 奥来德：有机材料及蒸发源稀缺标的

1.1.聚焦有机电致发光材料及蒸发源设备
聚焦有机电致发光材料（OLED材料）及蒸发源设备的高新技术企业。OLED是目前主流显示技术中市场发展最快、应用前景最好的技术之一。其中有机发光材料为OLED面板制造的核心材料，蒸发源为OLED面板制造的关键设备蒸镀机的核心组件。

公司成立于2005年6月，是国内少数可以自主生产有机发光材料终端材料和蒸发源设备的公司，产品已批量供应国内各大知名平板显示厂家。公司于2020年9月3日正式登陆上交所科创板，成为吉林省首家科创板上市企业。

覆盖多种有机发光材料，掌握蒸发源设备核心技术。
公司的核心产品为有机发光材料和蒸发源，均直接应用于OLED面板制造。材料的质量决定了面板的性能，蒸发源的质量决定了材料蒸镀的效果，二者都对面板产出的良品率具有决定作用。公司在有机发光材料研发、生产方面拥有丰富的经验和成熟的技术，拥有多项自主研发的核心技术成果，可自主生产有机发光材料中技术壁垒较高的终端材料。
公司产品覆盖电子功能材料，空穴功能材料，发光功能材料（荧光材料，磷光材料），其它功能材料四大类上百个品种，另有OLED中间体几十种。
在蒸发源方面，奥来德生产的6代AMOLED线性蒸发源成功打破国外垄断，是唯一成功开发和产业化应用于高世代的高性能线性蒸发源的国内企业，现已应用于有机蒸镀设备中，运行情况良好，实现了蒸发源这一核心组件的国产化。
根据2021年报数据，公司蒸发源设备和有机发光材料的营业收入分别为26,238万元以及14,352万元，占营业收入比例分别为64.64%和35.36%。

不驰于空想，不骛于虚声，走出专精特新”的高质量发展之路。
公司自成立至今一直从事OLED有机发光材料的研发工作。公司于2005年成立时，技术积累主要为研发团队与吉林大学合作共同研发的有机电致发光材料，初期以销售中间体、前端材料为主，并于2010年进入韩国、日本等国际市场。
在2011年，公司开始向维信诺等面板产商提供PMOLED终端材料。2014年国内建成了首批AMOLED产线，同时公司的AMOLED终端材料也实现量产并向面板厂商供货。
公司于2012年开始研发6代线蒸发源，并于2017年10月正式投产，成功应用于我国大陆首条AMOLED（柔性）产线——成都京东方6代AMOLED（柔性）生产线。在此基础上，公司陆续取得了云谷（固安）、武汉华星、武汉天马及合肥维信诺等知名面板厂商的蒸发源订单。

1.2. 注重研发实力，盈利能力表现优异
蒸发源收入稳定增长，盈利能力表现突出。根据公司披露的年报信息，从营业收入和净利润的角度，2018年公司蒸发源业务收入为15,624万元，毛利10,776万元，经过三年的连续增长，2021年该收入增长至26,238万元，毛利增长至18,167万元。从盈利能力的角度，公司蒸发源的毛利率维持在70%左右的水平。
从上述财务指标可以看出，公司的蒸发源业务盈利能力非常突出。有机发光材料方面，收入和毛利分别从2018年的10,321万元和6,310万元增长至2021年的14,352万元和4,345万元，近两年该业务毛利率稳定在30%左右的水平。
可以预期未来为公司能够提供持续、稳定的利润。

不断加码研发投入，技术能力不断增强。公司高度重视研发，截至2022年6月，公司及控股子公司拥有已获授予专利权的专利218项，其中发明专利192项，实用新型专利26项。
2018-2022Q3，公司研发费用分别为2,809.07万元、3,617.59万元、5,185.48万元、7,112.70万元和6,312.35万元，呈现不断增长的趋势，且占营业收入比例分别为10.70%、12.03%、18.29%、17.52%和16.06%。
公司近3年研发费用维持较高水平，主要得益于公司高度重视研发体系的建设，结合市场需求，持续加大研发投入，保持人员稳定并吸引优秀人才。目前研发人员总人数82人，占员工总数比例26%，其中硕博占比约51%，研发实力雄厚。

整体费用率呈下降趋势，成本结构不断优化。根据公司披露的财务信息，2018-2022Q3销售费用分别为979万元、737万元、798万元、1,049万元和741万元，占营业收入比例分别为3.73%、2.45%、2.82%、2.58%和1.88%。
2018-2022Q3公司管理费用分别为2,879万元、3,556万元、3,741万元、6,406万元和5,033万元，占营业收入比例分别为10.97%、11.83%、13.20%、15.78%和12.80%。

下游客户以国内大型知名显示面板生产企业为主。公司主要面向国内OLED面板厂商直接销售有机发光材料，通过贸易公司向国外厂商销售少量有机发光材料；公司的蒸发源设备全部向面板厂商直接销售。2018-2021年公司年度前五大合并客户收入占比分别为95.48%、95.37%、93.40%和95.94%。
公司前五名客户的收入占比较高，收入集中的主要原因是公司产品有机发光材料和蒸发源设备主要用于OLED显示面板制造，OLED生产线建设投资金额一般在百亿元以上，对技术和资金要求非常高，因此下游行业本身集中度较高。
公司主要客户系国内大型知名显示面板生产企业，主要为国有企业或上市公司下属企业，实力雄厚。另外，公司的蒸发源设备客户为最近三年国内新建6代OLED生产线的面板厂商，国内仅少数公司具备投资建设实力，因此报告期内订单集中，公司客户集中度较高符合行业特性。

1.3. 股权结构稳定，募集资金打开成长性
公司股权结构稳定，股权激励制度明确。
截至2022年三季报，公司控股股东、实际控制人为轩景泉先生，直接持有公司股本总数的21.78%。同时，轩景泉控制的企业长春巨海投资以及其女轩菱忆、其妻李汲璇为其一致行动人，其中其女轩菱忆持股比例9.71%，长春巨海投资持股比例为1.36%。
同时，公司股权激励制度充分调动了优秀员工的工作积极性，增强了优秀员工对实现公司稳定、持续及快速发展的责任感和使命感。

母子公司分工明确，管理团队优秀。
公司目前有6家控股子公司，分别为上海升翕、珂力恩特、奥来德（上海）、奥来德（长春），吉林OLED日本研究所株式会社和无锡市显光芯智能工业科技有限公司。
其中，上海升翕主要从事蒸发源设备生产与销售，珂力恩特主要从事对外贸易，奥来德（上海）主要从事发光材料生产与销售，奥来德（长春）主要从事光电材料及其相关产品研究开发、生产、销售及售后技术服务，吉林OLED日本研究所株式会社主要从事研究开发工作，无锡市显光芯智能工业科技有限公司主要从事工业软件的研究开发与销售。
公司创始人轩景泉为工学博士，研究员级高工、国务院特殊津贴获得者、国家创新人才推进计划科技创新创业人才获得者，曾主持完成多项国家、省、市科研项目并获多项科技成果奖，多次获得吉林省劳动模范、长春市特等劳动模范、长春市有突出贡献专家等荣誉称号，有着丰富的产业从业经历。
马晓宇、王辉等核心技术人员技术实力强，参与了国家高技术研究发展计划（863计划）“新型高效率柔性显示材料开发”等多个项目，曾获得日内瓦国际发明专利金奖等多个奖项。

围绕主营产品技术和研发项目募集资金，打开公司未来成长性。
公司于2020年登陆科创板，募集资金投资项目总投资金额为6.77亿元，主要用于年产10,000公斤AMOLED用高性能发光材料、新型高效OLED光电材料、新型高世代蒸发源的研发，投入占比分别为68%、22%、11%，进一步提升公司产品竞争力和知名度，从而实现公司的营业收入和净利润规模快速增长。

2 需求端：OLED引领新一代显示，国产面板带动上游需求

2.1. 有机发光材料和蒸发源为OLED产业链的上游原材料和制造设备
有机材料为OLED的制造基础。有机发光材料是OLED面板的核心组成部分，在OLED面板成本占比12%左右，是OLED产业链中技术壁垒最高的领域之一。

按照生产阶段划分，有机发光材料包括中间体、前端材料、终端材料三大类。中间体是合成OLED有机发光材料所需的一些基础化工原料或化工产品。某几种中间体可以经一步或多步合成为前端材料，前端材料生产工艺简单，技术壁垒小，无法直接供面板厂商使用，需经过升华提纯工艺达到应用标准后方可使用。终端材料是前端材料经过升华提纯过程后得到的有机发光材料，工艺复杂，技术门槛高，可以直接用于OLED显示和OLED照明等领域。
按照具体用途划分，终端材料可以分为发光功能材料、空穴功能材料、电子功能材料及其他功能材料四大类。其中发光功能材料按照颜色可进一步划分为红、绿、蓝发光材料，再进一步可分为红、绿、蓝发光主体材料与掺杂材料，与主体材料相比，掺杂材料的技术壁垒更高一些。
改进性能结构是有机发光材料主要发展方向。目前主流的有机材料为小分子材料，其中第一代荧光材料和第二代磷光材料分别大量应用于蓝光材料体系和红、绿光材料体系。从未来发展趋势看，第三代TADF材料是潜在的发展方向，但由于其材料结构本身存在寿命、色纯度等问题,目前还没有完全实现商用。
另一个潜在发展方向是主要应用于喷墨打印工艺中的聚合物高分子材料，但是由于喷墨打印技术尚不成熟,工艺、材料、装备仍存在关键问题需要解决,因此高分子材料尚未能实现量产。

蒸镀机是OLED面板制造的核心组件之一。
AMOLED产线由数组段、蒸镀段和模组段组成，蒸镀机是蒸镀段的重要组成部分，使用周期和产线更新周期呈线性关系。蒸发源是蒸镀机的核心组件之一，对蒸镀效果、良品率起到决定性的作用，使用周期预计在十年左右。
蒸镀段主要用于制备OLED面板的有机发光层及辅助功能层，主要方法有真空蒸镀法和喷墨打印法，前者是目前中小尺寸面板量产使用的主要技术，后者技术尚未成熟、未形成产业化。真空蒸镀法工作原理是在真空环境中对有机发光材料加热，使之气化并沉积到基片上而获得薄膜材料，又称真空镀膜。
蒸发源作为进行蒸镀的核心组件，其性能决定着蒸镀过程中的镀膜厚度和均匀度，可视作蒸镀设备的“心脏”。
蒸发源根据其宏观形状的不同可以分为点源（PointSource）、线源（LinearSource）、面源（Planar/AreaSource），其中点源一般用于实验室制备器件，面源工艺尚未规模产业化，线源仍然是目前OLED面板制造的主流设备。

2.2.OLED面板应用范围丰富，成为主流显示技术方向
OLED面板性能突出，为新一代显示技术。
OLED显示作为一种主动发光显示技术，具有器件轻薄、对比度高、功耗低、无视角限制、响应速度快、工作温度范围宽等优势，特别是可以实现柔性显示的优势突出，是目前主流显示技术中市场发展最快、应用前景最好的技术之一。
按照驱动方式的不同，OLED显示主要分为PMOLED和AMOLED两大类，AMOLED是当前OLED显示发展的主要方向，目前TFT-LCD是AMOLED的主流技术。
根据面板是否可柔性显示，分为刚性AMOLED与柔性AMOLED，由于柔性AMOLED面板可实现曲面、可弯折的效果，技术优势尤为突出，是目前主流显示技术中市场发展最快、应用前景最好的技术之一。
除了OLED之外，QD显示和Micro-LED是当下研究比较热门的下一代显示技术，但目前尚处于研发阶段，产业化技术仍待突破，生产成本和效率难以满足产品商业化需求。
OLED屏幕成为高端智能手机主流配置。从短期来看面板显示技术的迭代，主要系AMOLED显示技术对LCD显示技术的逐步渗透，主要表现在手机、车载、笔记本等移动市场。
2011三星推出了全球首款OLED智能手机Note1，随后三星的Galaxy系列旗舰手机也使用了OLED屏幕，标志着OLED应用逐渐走向成熟。
2017年，苹果公司推出全面屏iPhoneX手机后，华为的P系列、Mate系列旗舰手机都相继使用了京东方、三星的OLED屏，LG、OPPO、Vivo、小米等10多个主流手机品牌也相继推出了搭载OLED屏幕的主流机型，AMOLED已成为全球高端智能手机显示屏的主流选择。
2019年2月，三星和华为在两天内先后发布折叠屏手机，柔性AMOLED面板应用进入新时代，显示应用场景将更加广泛。未来一段时间，智能手机仍将是AMOLED面板的主要应用，渗透率将稳步提高。

OLED电视迎来高速发展期。OLED技术向电视等更大尺寸显示领域发展。LG推出大尺寸OLED电视后，索尼、松下、创维等知名品牌都陆续加入，OLED电视在全球也进入了高速发展时期。OLED可柔性、固态发光、结构简单的特点带来更多产品设计的可能性，允许OLED产品在形态和功能上多元化发展。

OLED应用广泛，5G时代想象空间大。OLED屏更适应5G时代万物互联的显示需要。
首先，OLED屏的柔性特征更适应高端电子产品的应用场景，如穿戴设备、VR领域、车载领域，智能家居、智慧城市等。
其次，5G技术因其传输速度快、大容量的内容瞬间送达，耗电更多，对手机各方面的电耗管理也要求更高,而相比LCD屏，OLED屏更加省电，5G通信也将促进OLED的快速发展。

2.3. OLED屏幕渗透率不断提高，产业本土化打开国内市场新增长
OLED渗透率稳步提升。AMOLED面板受到中小尺寸智能移动终端市场快速增长的带动，近年来发展迅速。根据IHS数据并经整理，2019年，全球AMOLED面板营收达到251亿美元，在新型显示器件产业总营收占比为21.50%。未来AMOLED面板营收方面预期主要得益于OLED屏幕在智能手机的渗透率提升。
根据群智咨询预测，到2023年，柔性和刚性AMOLED屏在智能手机市场的渗透率将会接近50%。同时在OLED屏幕在电视、智能手表等方面的渗透率也同步增长。
在电视领域，预计到2022年，全球OLED电视面板的规模将达到750万台，渗透率提升到3%。
在智能穿戴领域，预计到2022年AMOLED渗透率将迅速提升至40%以上。

随着未来智能手机和电视行业趋于饱和，预期OLED面板营收增速也将随之放缓，但仍然保持较大基数。除此之外，智能穿戴、VR、车载显示等行业发展也将给OLED屏幕带来新需求。因此行业整体仍将呈增长趋势。
未来随着材料技术突破、大尺寸OLED面板蒸镀工艺的不断优化，下游应用将逐渐从高端设备向中低端设备、从小尺寸向大尺寸应用渗透。

OLED行业本土化初现规模。
中国目前是全球最大的OLED应用市场，国内OLED产业也随之不断发展。2019年上半年，国内企业在OLED全球市场占有率超过10%，国内已有京东方集团、维信诺集团、天马集团等多条产线进入量产阶段。
根据赛迪智库统计数据，截至2020年2月，全球已建成AMOLED生产线25条，在建生产线3条，计划2条。中国大陆地区已建成生产线13条，总投资规模接近5,000亿元，其中可生产柔性面板的6代线6条，在建和计划各2条。随着国内面板产线陆续建成，产能开始放量，国产AMOLED面板将逐渐占领更多市场份额，在进几年获得较大增量。
到2022年，全球当前在建AMOLED产线全部建成并满产后，预计总产能将达到3,300万平方米/年，其中中国大陆地区（包括LG在大陆的生产线）总产能将达到1,900万平方米/年，全球占比达到58%。
中国大陆地区OLED面板产业的发展也带动了上游OLED材料、设备和相关技术的发展，推动了OLED配套产业的国产化进程。目前国内已经初步建立了OLED材料和设备的供应链体系，随着OLED面板产能逐渐向国内转移，国内OLED材料和设备厂家迎来快速增长。

蒸发源等OLED装备市场成为显示设备增长主力。
据DSCC统计，2018年显示装备市场的营收规模约228亿美元，其中OLED装备营收占比52.63%，达到120亿美元。其中蒸镀设备是AMOLED特有的专用设备，在整个蒸镀系统中，蒸发源是蒸镀设备的核心部件，对材料的蒸镀效果、面板良品率起到决定性的作用。
目前，由于只有韩国和中国大陆有较大规模的OLED面板产线，因此韩国和中国大陆地区的蒸发源企业更具竞争实力。

有机发光材料迎来本土化契机。
根据前瞻研究报告，2018年，全球有机材料市场总规模约为16亿美元，年平均增长率在35%以上，2021年，OLED有机材料市场规模将突破30亿美元，且应用在电视和车载显示领域的产品增速会有所提升。目前全球OLED有机发光材料主要被美、日、韩、德等国的企业垄断，我国显示产业的技术布局仍处于起步阶段。
因此，我国企业早期主要集中在OLED有机发光材料中技术含量低的中间体和前端材料领域，在利润较高的OLED有机发光材料成品（终端材料）领域占比较低，空穴层注入/传输材料、电子层注入/传输材料在国内市场供应占比12%左右，发光层材料供应占比不足5%。
另一方面国内OLED材料企业大多缺乏量产配套、品质管控及器件设计应用等技术，不能准确高效地向下游面板客户提供满足屏体性能要求的材料产品及器件问题解决方案。
目前，国内有机发光材料市场迎来本地化的重要机遇，原因为1. 破除国外厂商对关键技术的垄断，解决“卡脖子”问题的需求2. 国内产线规模化及降低产品成本的需要3. 减小国际贸易摩擦潜在风险和降低输运成本等因素的考虑。因此，掌握OLED上游材料核心技术的制造商的市场渗透率将迅速提高，盈利将会维持较高水平。

3 供给端：OLED产业分工清晰，海外巨头垄断上游核心技术

3.1. 产业链分工清晰，行业技术壁垒高
OLED 产业链主要包括上游、中游和下游。OLED是以多种有机材料为基础制造的将电能直接转换成光能的有机发光器件。OLED 产业链上游包括材料制造、设备制造及组装零件，中游主要为面板制造和模组组装，下游包括各类终端应用，涵盖消费电子、汽车、计算机等多个行业。

产业链上游：主要包括设备、原材料和组装零件。其中，制造设备为用于面板生产过程中需要用到的工业设备，公司生产的主要产品之一蒸发源即属于其中的镀膜/封装设备。材料制造为面板生产过程中需要用到的原材料，公司的另一主要产品有机材料即属于此类。有机材料中的终端材料技术壁垒较高，主要被国外巨头垄断，国内仅少数公司可以自主生产。蒸发源的技术壁垒较高，国内仅奥来德打破技术壁垒，实现自主生产。
产业链中游：以制造、组装OLED面板为主。国内主要的市场玩家有京东方、信利集团、维信诺等。国外主要的龙头公司有三星、LG等。OLED生产线建设投资金额一般在百亿元以上，对技术和资金要求非常高。
OLED面板企业主要集中在中国大陆及韩国地区，韩国三星占据了中小尺寸主要市场，LG垄断了大尺寸显示市场。目前我国的新型显示产业布局集中在环北京、长三角、珠三角、成渝鄂地区几个区域，各大面板厂商及上下游配套企业在上述地区投资建厂，呈现出产业发展集群化趋势。

产业链下游：以应用OLED面板的终端设备为主。终端设备主要包括手机、电视、电脑、平板、手表等电子设备。三星、华为、LG、OPPO、vivo、小米都已推出搭载OLED屏幕的主流机型，AMOLED成为全球高端智能手机显示屏的主流选择。LG 推出大尺寸OLED电视后，索尼、松下、创维等知名品牌都陆续加入，OLED 电视在全球也进入了高速发展时期。苹果、华为等公司也相继推出搭载OLED屏幕的平板、智能手表等产品。
3.2. 海外龙头公司实力强，国内公司迎头追赶
我国OLED行业机遇和挑战并存，目前还是大而不强。OLED技术优势明显，下游应用广泛，而中国目前是全球最大的OLED应用市场。中国不仅是手机、电视、PC、平板电脑的制造大国，也是全球最主要的消费市场，十分有利于OLED产业的发展。但是，从业企业规模偏小、在建项目相对分散、关键材料和装备尚需突破等问题依然制约着OLED产业发展。
国内OLED面板厂商迅速追赶，占据大部分新增产能。从OLED面板产能来看，全球近三年的新增AMOLED产能主要集中在中国大陆，新增月产能约50万片，占比达到71%。约为第二名韩国的三倍。从厂商分布来看，京东方的新产线能提供19.2万片的月产能，约占新增产能整体的27%。第二名LG、第三名天马集团、第四名三星的新增产能分别为15.4、8.25和6万片，之后五至八名均为国产厂商，占新产能的比重均在4%至6%之间。国内新投产的产线主要为6代线，对日本和中国沿海地区的3.5至5.5代线有明显技术优势。同时，LG在韩国和广州分别投产了8代线和8.5代线，OLED向更高世代发展是必然发展趋势。

OLED发光材料主要被国际化工巨头所垄断。比起面板制造，OLED上游发光材料的产业垄断更加难以突破。有机发光材料的设计和生产涉及量子化学、物理学、光学、材料学、有机合成化学等知识，需要交叉型的学科知识来设计分子结构，合成高纯度的目标产物。并且需通过器件验证，对验证环境洁净度具有很高的要求。
因此，有机发光材料从验证到进入产线体系约需要1年左右，到真正批量供货需要2~3年左右，认证周期较长。同时，由于有机发光材料使用寿命在1~2年左右，更新迭代速度快，需要投入大量的研发资源以匹配下游面板厂商的需求。
在国外公司中，美国陶氏在红色主体材料上拥有核心专利，市场占有率处于领先地位；德国默克在绿色主体材料具有较高的市场份额；日本出光在蓝光主体材料领域的市场占有率处于领先地位。在掺杂材料方面，专利被UDC（全称为Universal Display Corporation）等少数外国公司所垄断，形成专利壁垒。
由于技术壁垒较高，国内大部分生产厂商集中于OLED中间体和前端材料（粗品），行业内能够提供终端材料（升华品）的公司较少，随着国内OLED产业的兴起，该领域的竞争程度逐渐加大。

Tokki蒸镀机为市场主流蒸镀机，蒸发源是核心设备。
除有机材料外，被誉为“卡住OLED面板咽喉”的蒸镀机也是一个重要存在。蒸镀设备是AMOLED特有的专用设备，其在整体生产过程中会直接影响到OLED面板质量问题，而业界普遍认为Canon Tokki是最佳量产设备，三星、京东方、LG、维信诺等大型面板厂商均采用的是Tokki蒸镀机，而目前蒸镀机国内尚无法生产。

蒸发源是蒸镀机的核心设备，奥来德为唯一国产厂商。在整个蒸镀系统中，蒸发源是蒸镀设备的核心部件，对材料的蒸镀效果、面板良品率起到决定性的作用。目前，由于只有韩国和中国大陆有较大规模的OLED面板产线，因此韩国和中国大陆地区的蒸发源企业更具竞争实力。目前奥来德为国内唯一的蒸发源生产商，主要竞争对手为日本的爱发科，韩国的YAS和SNU。

国内蒸发源成长空间大，新产线带来新增长。
蒸发源技术壁垒较高，尤其线性蒸发源作为OLED蒸镀工艺中的核心技术设备，大部分专利和核心技术被国际知名厂商掌握。
目前国际范围内，也只有极个别企业能够开发和产业化应用于高世代的高性能线性蒸发源。作为唯一的蒸发源国内厂商，奥来德相对海外巨头规模较小，主要原因在于其主要生产6代线线性蒸发源产品，产品结构与国外可比公司相比较产品结构单一。
但即便如此，奥来德仍然占领约58%的国内蒸发源市场，73%的国内Tokki蒸镀机适配的蒸发源市场，说明国内蒸发源厂商更能适应国内面板厂商的需求，而国内面板厂商也对国内蒸发源供应商有较大信心。
原因在于，从技术实力、技术指标来说，蒸发源厂商入围下游 OLED 面板厂商产线需要经过面板厂商多道试验或检测程序，一旦被其应用于投产产线，能够表明其产品在品质、性能等方面与竞争企业无较大差异。随着国内新产线陆续投产，国内市场对蒸发源需求将稳步增长，拥有核心技术、能够自主供给蒸发源产品的国内厂商将迎来新的增长机会。

4 增长逻辑：蒸发源业务持续成长，有机材料不断创新

4.1. 前瞻布局实现技术领先，蒸发源国产替代
蒸发源业务不断成长，技术优势维持高毛利率。随着OLED技术应用场景的增加、电子产品的更新换代，公司蒸发源业务实现同步快速发展。
2018年公司蒸发源产品销售规模为1.56亿元，至2021年达到2.62亿，较2018年增长68%。蒸发源产品收入占公司整体收入64.63%，已成为带动公司业务收入的主要增长点。
作为唯一能够自主生产蒸发源设备的国内企业，技术上的领先使得公司的蒸发源业务在2018至2021年间能够连续4年维持约70%的高毛利率水平。
蒸发源的技术优势可以维持较长时间的技术壁垒，原因一是未来可能出现的喷墨打印技术也离不开蒸镀这个环节，新技术的发展同样也将扩大蒸发源的需求；原因二是蒸发源需要对OLED发光器件、OLED材料属性具有深刻理解，奥来德作为同时又有蒸发源和OLED材料多年技术积累的厂商，比Tokki等蒸镀机生产商、以及三星等面板生产商在蒸发源的技术理解和生产上更有优势，下游面板厂商直接进入产业链上游进行竞争的威胁较小。

提前布局新型蒸发源，助力新世代产线国产替代。
公司基于6代线性蒸发源的成功经验，与国内领先的OLED面板企业共同开发更大尺寸的（G8.5/G8.6）水平线性蒸发源，目前设计研发进展顺利，可以满足面板企业的相关技术指标，计划于本年度完成样机的制作，把握未来国内面板厂商建设新世代OLED产线的订单机会。
攻坚蒸镀设备，小型蒸镀机取得阶段性成果。
随着国内外AMOLED技术的发展以及全球市场对AMOLED显示材料需求的加大，与之相匹配的蒸镀设备、小尺寸蒸镀机设备等配套需求也日益增加。公司结合面板企业的技术需求，开始进行有机材料评价、小型面板开发、Micro-OLED制作等多功能小型蒸镀机的开发工作。
目前小型蒸镀机项目已取得阶段性成果，样品既能够满足高温蒸镀、特殊工艺的环境需求，又能通过冷却系统有效降低因高温多导致良率低下的问题，提升设备的稳定性和效率。
4.2. 巩固终端材料护城河，攀升有机材料价值链
掌握有机材料核心技术，规模不断扩大。奥来德从事有机发光材料研发生产的时间较早，经过多年自主研发创新，攻克技术壁垒，实现了OLED有机材料特别是终端材料的自主生产。
公司的红、绿、蓝发光辅助层材料产品发光性能和寿命方面均具有良好的优势，已经取得维信诺、和辉光电、维信诺、天马等头部面板厂商的订单，成功进行国产化替代。公司部分产品已经成功应用在华为、联想、小米等多个品牌以及笔记本和手机、手表等多种产品。

发力封装材料，把握柔性显示新趋势。OLED薄膜封装材料是柔性OLED显示产业的核心材料之一，预计将成为AMOLED面板应用最为主流的封装技术。
目前全球主要的OLED薄膜封装材料供应商为韩国的SamsungSDI，国内企业大部分仍处于技术开发阶段，尚未实现产线应用，受到国外高度垄断。
公司的薄膜封装材料具有介电常数低，蒸镀膜更薄等特性，有利于降低手机屏薄膜厚度、可更好适配曲面屏、折叠屏。
公司薄膜封装材料在去年通过和辉光电产线测试，已为和辉光电稳定供货，成为薄膜封装材料国内首个合格供应商，在京东方、天马的测试工作已接近尾声。

持续研发新产品，拓宽应用边界。公司在研发上持续投入，在多支材料上取得了突破，形成了性能上的优势，不断扩大应用范围，新材料已在多家厂商进行量产或测试。同时，公司围绕元宇宙概念所需要的硅基显示技术的特性，完成了材料积累并实现了器件结构和全套材料技术的开发，先后为安徽熙泰、云南奥雷德、苏州集萃、梦显等多个硅基显示企业提供器件技术和材料业务。

4.3. 它山之石可以攻玉，布局钙钛矿黄金赛道
钙钛矿电池打开公司发展新赛道。2020年9月，我国提出“碳达峰”、“碳中和”的远景目标，其中BIPV（光伏建筑一体化）作为实现减碳目标的重要手段，在我国及各省市十四五规划纲要被多次提及，国内市场空间或将迎来爆发式增长。
钙钛矿型太阳能电池是第三代太阳能电池。作为一种薄膜电池技术路线，钙钛矿光伏电池具有低成本和高效率的优势，对BIPV领域的发展起着重要的作用。
根据国家统计局相关数据，目前钙钛矿光伏电池在建及规划产能为29GW，随着钙钛矿光伏电池技术的发展，十四五期间在建及规划产能有望到达50~75GW，按单GW设备投资3.5亿元计算，对应设备总投资为175~263亿元，镀膜设备为87.5~131.5亿元，其中蒸镀设备为11.8~17.7亿元。
奥来德依据现有的技术积累，投入4900万元积极开展钙钛矿新项目，扩大市场份额，提升公司的市场竞争力。

OLED蒸镀机技术可用于钙钛矿电池生产。目前钙钛矿光伏电池中的研发中多采用溶液旋涂法，该方法只适用于小面积电池片的制备，无法满足量产的需求。而采用线性蒸发源的蒸镀机能较好满足钙钛矿光伏电池的量产制备，可以提高钙钛矿光伏电池大面积制备的均匀性、批次稳定性、连续重复生产等能力。奥来德一直专注于蒸发源及小型蒸镀机的技术研发，在相关领域积累了多项先进的核心技术，为钙钛矿光伏电池项目的顺利推进提供了有力的保障。
空穴传输材料是钙钛矿太阳能电池的核心材料之一。优异的空穴传输材料能有效地提高器件光电转化效率、增强器件稳定性。目前钙钛矿光伏电池所使用的空穴型载流子传输材料种类较少，成本较高，与钙钛矿相匹配的空穴型载流子传输材料的研究相对薄弱，性能要求及技术水平不能满足我国下游厂家应用需求。
低成本、高迁移率的空穴型载流子材料可有效提高钙钛矿光伏电池的稳定性，提高钙钛矿光伏电池寿命，降低大面积制备钙钛矿光伏电池成本。
奥来德具有丰富的空穴型载流子开发经验，公司在原有基础上，可通过进一步设计材料，提高有机空穴传输材料的迁移率和稳定性，获得满足钙钛矿光伏太阳能电池所需的空穴传输材料，提升材料稳定性，改善钙钛矿太阳能器件稳定性的技术难题。

5 盈利预测与估值

5.1. 盈利预测
预测公司2022-2024年营业收入分别为4.58/6.82/9.97亿元，同比增速分别为12.85%/48.85%/46.20%。
蒸发源：蒸发源技术壁垒高，奥来德为国内上市公司中唯一蒸发源厂商。公司蒸发源业务与面板厂新产线建设进度高度相关，根据已公布的面板企业投资计划，在2024年以前，各大面板企业的6代AMOLED产线建设处在爆发期。
疫情后预期产线建设加快，业绩将迎来较快增长。同时公司正在开发的高世代蒸发源和小型蒸镀机进展顺利，产品技术含量的提升能够进一步扩大产品市占率，维持高盈利水平。预计2022-2024年营业收入分别为2.46/2.59/3.63亿元，毛利率分别为69.5%、69.5%和69.5%。
有机发光材料：公司有机发光材料业务主要集中在技术壁垒较高的终端材料，国内上市公司仅有奥来德和莱特光电可生产。
公司两支全新专利材料红色Prime材料、绿色Prime材料在下游面板企业迎来放量。根据莱特光电2022年招股说明书数据，红色Prime材料毛利率可达到80%。因此，新材料的放量有望进一步推升公司毛利率水平。
其他新产品方面，技术壁垒更高的红光、蓝光掺杂材料正在下游客户处验证，柔性OLED材料相关的薄膜封装材料已经量产，PI材料的研发也取得了重大进展，未来市场将进一步打开。奥来德年产10吨的上海工厂将在2023年试生产，2024年达产，有机材料产能在现在2.3吨水平上将迎来较大幅度提高，实现规模效应。
所以，预期未来奥来德的有机材料业务将量价齐升，迎来较大增长。预计2022-2024年营业收入分别为2.11/4.23/6.34亿元，毛利率分别为42%、45%和46%。

5.2. 估值
在蒸发源领域，公司为唯一国内厂商，在A股无直接竞争对手，可选取业务同为高端制造设备的芯源微和华兴源创作为可比公司。在有机发光材料的终端材料领域，莱特光电是唯一直接竞争对手。其他可比有机材料生产商包括八亿时空、万润股份、濮阳惠成、飞凯材料。
我们预计公司2022-2024年归属母公司净利润分别为1.13/2.04/2.96亿元，对应EPS分别为1.10/1.98/2.88元，对应市盈率PE分别为55.86/30.91/21.29倍。

6 风险提示

1) OLED行业波动及市场竞争加剧的风险
从OLED面板产线的发展和面板厂商的需求看，若6代线的面板出货量未达预期或8.5代线建设进度未达预期，将影响面板厂商对公司蒸发源设备及材料的需求，对公司经营业绩产生不利影响。同时，面板企业投资计划的周期性也会对蒸发源业务收入和连续性造成影响。
另外，随着有机发光材料终端产品的国外部分核心专利陆续到期，对于国内材料厂商而言，竞争对手会逐渐增多，市场竞争将进一步加剧，产品销售价格也可能会受到影响。
因此，OLED行业波动风险对于产业链上游的OLED有机材料和蒸发源厂商来说，存在较大的不确定性和挑战。
2) 技术升级迭代及技术研发无法有效满足市场需求的风险
如果奥来德的OLED有机材料和蒸发源研发不及预期，跟不上市场对产品更新换代的需求，无法跟进行业进行技术升级，可能会受到其他国内外竞争对手的冲击，进而使公司的经营业绩、盈利能力及市场地位面临下滑的风险。
按照市场规律，有机发光材料产品在上市一至两年后单价下降较快，如果不能按时推出新产品，公司盈利能力将受到较大影响。对于蒸发源业务，如果公司无法开发满足市场需求的高世代蒸发源产品，公司蒸发源业务将面临无法供应高世代新产线的风险。
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报告选自【远瞻智库】